【編者按】 當前，我國交易所債券市場創新產品不斷涌現，市場交投愈加活躍，對外開放程度穩步提升。為更好滿足新入市及潛在投資者需求，幫助投資者做好債券投資“入門功課”，系統了解債券投資知識，深交所投教中心特別推出了《投資者入市手冊（債券篇）》，并在此基礎上精編為“債券入門300問”系列文章。本篇為第九篇，介紹債券市場利率分析，一起來看看吧。

　　1.資金(jin)面(mian)分析的(de)關注重點是什(shen)么？

　　市(shi)(shi)場(chang)(chang)的(de)(de)(de)(de)資金(jin)(jin)(jin)面狀(zhuang)況是影(ying)(ying)響(xiang)債券收益率(lv)及(ji)市(shi)(shi)場(chang)(chang)走(zou)向(xiang)的(de)(de)(de)(de)關(guan)(guan)鍵因素之一，貨(huo)幣市(shi)(shi)場(chang)(chang)利(li)率(lv)體現了金(jin)(jin)(jin)融(rong)機構（尤其是銀行）拆借(jie)(jie)(jie)資金(jin)(jin)(jin)成本，反映出當(dang)前金(jin)(jin)(jin)融(rong)體系資金(jin)(jin)(jin)供需狀(zhuang)況，對(dui)短(duan)端債券的(de)(de)(de)(de)收益率(lv)有直接影(ying)(ying)響(xiang)。貨(huo)幣市(shi)(shi)場(chang)(chang)利(li)率(lv)中關(guan)(guan)注度最高的(de)(de)(de)(de)是7天(tian)存(cun)款(kuan)類機構質押式回購(gou)拆借(jie)(jie)(jie)利(li)率(lv)（DR007），這也是央行監(jian)測貨(huo)幣市(shi)(shi)場(chang)(chang)運行的(de)(de)(de)(de)核心(xin)指標。通過(guo)對(dui)貨(huo)幣市(shi)(shi)場(chang)(chang)量價關(guan)(guan)系、期限占比的(de)(de)(de)(de)分析可(ke)反映市(shi)(shi)場(chang)(chang)對(dui)資金(jin)(jin)(jin)面的(de)(de)(de)(de)預期。一般預期寬松且資金(jin)(jin)(jin)利(li)率(lv)較低時(shi)，市(shi)(shi)場(chang)(chang)傾(qing)向(xiang)于借(jie)(jie)(jie)短(duan)資金(jin)(jin)(jin)，當(dang)預期偏(pian)緊時(shi)，一般傾(qing)向(xiang)于鎖定風險以及(ji)資金(jin)(jin)(jin)成本，借(jie)(jie)(jie)長(chang)期限的(de)(de)(de)(de)資金(jin)(jin)(jin)。

　　2.如何進行政策(ce)面分(fen)析？

　　貨(huo)幣(bi)政策和財(cai)政政策是影(ying)響債券利(li)率的最重要兩個因素，此外金(jin)融(rong)監管政策對債券利(li)率的影(ying)響也(ye)日益增強。

　　（1）貨(huo)幣政策(ce)：貨(huo)幣政策(ce)是(shi)中央(yang)銀行為實現其(qi)特(te)定的(de)經濟目標而采用的(de)各(ge)種(zhong)控制(zhi)和(he)(he)調(diao)節(jie)貨(huo)幣供應量(liang)和(he)(he)信(xin)用量(liang)的(de)方針、政策(ce)和(he)(he)措(cuo)施的(de)總稱(cheng)。運用各(ge)種(zhong)工(gong)具調(diao)節(jie)貨(huo)幣供應量(liang)來調(diao)節(jie)市(shi)場(chang)(chang)利率(lv)，通過市(shi)場(chang)(chang)利率(lv)的(de)變化來影(ying)(ying)響(xiang)民間的(de)資(zi)(zi)本(ben)投(tou)資(zi)(zi)，影(ying)(ying)響(xiang)總需(xu)求來影(ying)(ying)響(xiang)宏觀經濟運行的(de)各(ge)種(zhong)方針措(cuo)施。當央(yang)行采取寬松的(de)貨(huo)幣政策(ce)時，金融市(shi)場(chang)(chang)可用資(zi)(zi)金增加、成本(ben)下降(jiang)，債市(shi)收益率(lv)往(wang)往(wang)下行。調(diao)節(jie)總需(xu)求的(de)貨(huo)幣政策(ce)的(de)三大工(gong)具為法定準(zhun)備金率(lv)、公開市(shi)場(chang)(chang)業(ye)務和(he)(he)再貼現政策(ce)。

　　①法(fa)(fa)定準備(bei)金(jin)率(lv)：指(zhi)存(cun)(cun)款(kuan)貨(huo)幣(bi)(bi)銀(yin)行按法(fa)(fa)律規定存(cun)(cun)放(fang)在中(zhong)央銀(yin)行的(de)存(cun)(cun)款(kuan)與(yu)其吸收(shou)存(cun)(cun)款(kuan)的(de)比率(lv)。法(fa)(fa)定存(cun)(cun)款(kuan)準備(bei)金(jin)率(lv)政策(ce)的(de)真實效用體(ti)現在它對存(cun)(cun)款(kuan)貨(huo)幣(bi)(bi)銀(yin)行的(de)信(xin)(xin)用擴(kuo)張(zhang)能力(li)、對貨(huo)幣(bi)(bi)乘(cheng)(cheng)數的(de)調節(jie)。由于(yu)存(cun)(cun)款(kuan)貨(huo)幣(bi)(bi)銀(yin)行的(de)信(xin)(xin)用擴(kuo)張(zhang)能力(li)與(yu)中(zhong)央銀(yin)行投放(fang)的(de)基礎貨(huo)幣(bi)(bi)存(cun)(cun)在乘(cheng)(cheng)數關系，而乘(cheng)(cheng)數的(de)大小與(yu)法(fa)(fa)定存(cun)(cun)款(kuan)準備(bei)金(jin)率(lv)成(cheng)反比。因此，若(ruo)中(zhong)央銀(yin)行采取(qu)緊(jin)縮(suo)政策(ce)，中(zhong)央銀(yin)行提高法(fa)(fa)定存(cun)(cun)款(kuan)準備(bei)金(jin)率(lv)，則限制了存(cun)(cun)款(kuan)貨(huo)幣(bi)(bi)銀(yin)行的(de)信(xin)(xin)用擴(kuo)張(zhang)能力(li)，降低了貨(huo)幣(bi)(bi)乘(cheng)(cheng)數，最終(zhong)起(qi)到收(shou)縮(suo)貨(huo)幣(bi)(bi)供應量(liang)和信(xin)(xin)貸量(liang)的(de)效果(guo)，反之亦(yi)然。

　　②公開市場業務(wu)：是指(zhi)中央(yang)銀行(xing)通過買進或(huo)賣(mai)(mai)出有價證(zheng)(zheng)券，吞吐(tu)基礎(chu)(chu)貨(huo)幣，調節(jie)貨(huo)幣供應量(liang)的(de)(de)活動(dong)。根據經濟形(xing)勢的(de)(de)發展(zhan)，當中央(yang)銀行(xing)認為需(xu)要采(cai)取(qu)(qu)緊縮的(de)(de)貨(huo)幣政策時(shi)，便賣(mai)(mai)出證(zheng)(zheng)券，相應地(di)收回一部分基礎(chu)(chu)貨(huo)幣，減少(shao)金融機構可用資金的(de)(de)數(shu)量(liang)；相反，當中央(yang)銀行(xing)認為需(xu)要采(cai)取(qu)(qu)寬松(song)的(de)(de)貨(huo)幣政策時(shi)，便買入證(zheng)(zheng)券，擴大基礎(chu)(chu)貨(huo)幣供應，直接增加金融機構可用資金的(de)(de)數(shu)量(liang)。

　　③再(zai)貼現(xian)政策：再(zai)貼現(xian)是(shi)指存(cun)款貨(huo)幣(bi)銀(yin)行持客戶貼現(xian)的(de)(de)(de)商業票據向中(zhong)央銀(yin)行請求貼現(xian)，以取得中(zhong)央銀(yin)行的(de)(de)(de)信用(yong)支持。中(zhong)央銀(yin)行根據政策需要調整再(zai)貼現(xian)率，當中(zhong)央銀(yin)行提高再(zai)貼現(xian)率時，存(cun)款貨(huo)幣(bi)銀(yin)行借入資金的(de)(de)(de)成本上(shang)升，基礎貨(huo)幣(bi)得到收縮，反之亦然。

　　（2）財(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)：是政(zheng)(zheng)府進行宏觀調控的(de)(de)(de)主要(yao)手段之(zhi)一(yi)，對經濟(ji)運行影響很(hen)大(da)，分為擴(kuo)(kuo)(kuo)張的(de)(de)(de)財(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)和(he)緊縮的(de)(de)(de)財(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)。擴(kuo)(kuo)(kuo)張的(de)(de)(de)財(cai)政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)主要(yao)通(tong)過(guo)擴(kuo)(kuo)(kuo)大(da)財(cai)政(zheng)(zheng)支出（增(zeng)加財(cai)政(zheng)(zheng)赤(chi)字(zi)）、減稅等方式刺激(ji)社會總需求。一(yi)般而言，可通(tong)過(guo)看(kan)政(zheng)(zheng)府每年(nian)擬定的(de)(de)(de)預算財(cai)政(zheng)(zheng)赤(chi)字(zi)和(he)財(cai)政(zheng)(zheng)赤(chi)字(zi)率(lv)(lv)以探查財(cai)政(zheng)(zheng)支出政(zheng)(zheng)策(ce)(ce)，財(cai)政(zheng)(zheng)赤(chi)字(zi)越(yue)(yue)大(da)、赤(chi)字(zi)率(lv)(lv)同比增(zeng)長越(yue)(yue)多(duo)，說明政(zheng)(zheng)府計劃性支出越(yue)(yue)多(duo)，經濟(ji)走強的(de)(de)(de)概(gai)率(lv)(lv)也就(jiu)相對越(yue)(yue)大(da)。

　　3.如(ru)何分(fen)析供求關系？

　　債市收(shou)(shou)益(yi)率(lv)受到(dao)債券(quan)供求關系的影響，債券(quan)市場(chang)供給壓力(li)往往會推高債券(quan)收(shou)(shou)益(yi)率(lv)，而市場(chang)旺盛的需求則(ze)會導致債市收(shou)(shou)益(yi)率(lv)的下行。

　　供給方(fang)面，國債(zhai)(zhai)、政策性金融債(zhai)(zhai)與地(di)方(fang)政府債(zhai)(zhai)的年(nian)度(du)(du)凈(jing)增量有額(e)度(du)(du)約束，結合到期量數據可以(yi)較(jiao)好地(di)預測利率(lv)債(zhai)(zhai)年(nian)度(du)(du)總供給，發(fa)(fa)行(xing)(xing)節奏(zou)則受(shou)(shou)到市(shi)場收益率(lv)變化的影響。信用(yong)債(zhai)(zhai)的供給彈性相對大，發(fa)(fa)行(xing)(xing)速度(du)(du)受(shou)(shou)收益率(lv)變動及(ji)發(fa)(fa)行(xing)(xing)審(shen)批節奏(zou)的影響。債(zhai)(zhai)券收益率(lv)走高(gao)時，信用(yong)債(zhai)(zhai)的發(fa)(fa)行(xing)(xing)節奏(zou)往往會放緩。

　　需求(qiu)(qiu)方面，銀(yin)行(xing)自營是利率債(zhai)的(de)主(zhu)要投(tou)(tou)資(zi)者，廣義(yi)基金(jin)（公募基金(jin)、銀(yin)行(xing)理財等）更(geng)偏(pian)好信(xin)用債(zhai)投(tou)(tou)資(zi)，因此債(zhai)券投(tou)(tou)資(zi)需求(qiu)(qiu)受配置機(ji)構資(zi)金(jin)安排的(de)影響。同時，隨(sui)著債(zhai)市開放政策(ce)進一步(bu)深化，境(jing)外機(ji)構投(tou)(tou)資(zi)者逐步(bu)成為中國債(zhai)市的(de)重要參與(yu)者，其(qi)行(xing)為特征也將對(dui)債(zhai)市供求(qiu)(qiu)關(guan)(guan)系產(chan)生(sheng)影響。機(ji)構規模變化，如銀(yin)行(xing)委外和相應監管政策(ce)下(xia)機(ji)構的(de)品種(zhong)投(tou)(tou)資(zi)限制，都會對(dui)不同品種(zhong)的(de)供求(qiu)(qiu)關(guan)(guan)系產(chan)生(sheng)影響。

　　4.市場情緒如何影響債券(quan)價格？

　　投資(zi)者情(qing)緒是利率走(zou)勢的(de)重要影響因(yin)(yin)素(su)，在政(zheng)策(ce)面、信(xin)息面等(deng)因(yin)(yin)素(su)催化下(xia)，投資(zi)者情(qing)緒可能偏向樂觀或悲(bei)觀，并促使利率走(zou)勢出現(xian)快速變化。市場情(qing)緒通常(chang)指風險(xian)偏好，在市場沒有增量信(xin)息的(de)情(qing)況下(xia)往往會影響債(zhai)(zhai)市波動(dong)。當風險(xian)偏好上升(sheng)時，債(zhai)(zhai)券價(jia)(jia)格(ge)下(xia)跌，股(gu)票價(jia)(jia)格(ge)上漲(zhang)，通常(chang)稱(cheng)為“股(gu)債(zhai)(zhai)蹺(qiao)蹺(qiao)板(ban)”現(xian)象。

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