近日(ri)，2年期與10年期美(mei)國國債(zhai)收(shou)益率出(chu)現(xian)自2007年來的(de)首次倒掛，令美(mei)國國債(zhai)收(shou)益率極(ji)端扁平(ping)化的(de)狀況進一步(bu)加重。收(shou)益率曲線倒掛往往被視為經濟衰退預(yu)警信號。為應對潛在(zai)(zai)經濟風險和扭轉當下定價(jia)扭曲，美(mei)聯儲(chu)進一步(bu)放松貨(huo)幣政(zheng)策的(de)壓力在(zai)(zai)加大。

　　2年(nian)(nian)期(qi)與(yu)10年(nian)(nian)期(qi)美(mei)國(guo)(guo)(guo)(guo)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)的(de)倒(dao)掛(gua)，進一步(bu)加(jia)重了(le)當前美(mei)國(guo)(guo)(guo)(guo)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)曲線(xian)在(zai)形(xing)(xing)(xing)態上(shang)的(de)扭曲。此(ci)前，美(mei)國(guo)(guo)(guo)(guo)3年(nian)(nian)期(qi)與(yu)5年(nian)(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)、1年(nian)(nian)期(qi)與(yu)2年(nian)(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)相繼在(zai)2018年(nian)(nian)12月份(fen)發生倒(dao)掛(gua)；2019年(nian)(nian)3月份(fen)，關鍵的(de)3個月與(yu)10年(nian)(nian)期(qi)美(mei)國(guo)(guo)(guo)(guo)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)也(ye)自2007年(nian)(nian)7月以(yi)來首次(ci)出(chu)現(xian)倒(dao)掛(gua)。到目(mu)前為(wei)(wei)止，美(mei)國(guo)(guo)(guo)(guo)5年(nian)(nian)期(qi)（含）以(yi)內這段(duan)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)曲線(xian)已全面倒(dao)掛(gua)，呈現(xian)向下傾(qing)斜的(de)形(xing)(xing)(xing)態，而正常(chang)的(de)曲線(xian)形(xing)(xing)(xing)態應該是(shi)向上(shang)傾(qing)斜。不僅如此(ci)，2年(nian)(nian)期(qi)以(yi)內這段(duan)與(yu)10年(nian)(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)也(ye)全線(xian)倒(dao)掛(gua)，7年(nian)(nian)期(qi)和30年(nian)(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)成了(le)曲線(xian)上(shang)的(de)“孤島”，其(qi)余已全部“淪陷”。15日(ri)亞市盤中，美(mei)國(guo)(guo)(guo)(guo)30年(nian)(nian)期(qi)國(guo)(guo)(guo)(guo)債(zhai)收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)跌破了(le)2%關口，為(wei)(wei)歷史上(shang)首次(ci)，未來整條收(shou)(shou)(shou)益(yi)率(lv)(lv)曲線(xian)都出(chu)現(xian)倒(dao)掛(gua)的(de)風險(xian)在(zai)加(jia)大。

　　美(mei)國國債(zhai)收(shou)益率(lv)(lv)曲線倒(dao)掛被視為經(jing)濟衰退(tui)(tui)預警信號。其預警機制可(ke)能(neng)在于，國債(zhai)期限(xian)利(li)差(cha)的(de)倒(dao)掛意(yi)味(wei)著較高(gao)的(de)通縮風險(xian)，從而抑制投資，導致經(jing)濟衰退(tui)(tui)。歷(li)史(shi)經(jing)驗也表明，收(shou)益率(lv)(lv)曲線倒(dao)掛與經(jing)濟開始衰退(tui)(tui)之間存在時(shi)差(cha)，這個(ge)時(shi)差(cha)可(ke)能(neng)是幾(ji)個(ge)月也可(ke)能(neng)是幾(ji)年。

　　當前美國(guo)經(jing)(jing)濟(ji)擴張趨勢還在延續，或(huo)許(xu)已經(jing)(jing)逼(bi)近擴張周期(qi)(qi)的頂點，但短期(qi)(qi)內發生經(jing)(jing)濟(ji)衰退的可(ke)(ke)能性并(bing)不大(da)。引發美國(guo)國(guo)債收(shou)益率曲線倒掛(gua)的原因可(ke)(ke)能包括：首先，金(jin)融市(shi)場(chang)資金(jin)持續流向債市(shi)，壓低了中長期(qi)(qi)債券收(shou)益率水平；其次，短端利(li)(li)率受限于美聯儲貨幣(bi)政策放(fang)松節奏和(he)力(li)度，下行受到抑制；最后，市(shi)場(chang)擔(dan)憂中期(qi)(qi)的經(jing)(jing)濟(ji)增長和(he)通(tong)脹前景(jing)，而中長期(qi)(qi)限債券利(li)(li)率對基本面邊際變化和(he)市(shi)場(chang)預期(qi)(qi)比較敏感。

　　可以(yi)說(shuo)，市(shi)(shi)場(chang)預期(qi)“跑”在(zai)了經濟運行的(de)現實前面，當下(xia)債市(shi)(shi)收(shou)益率持續下(xia)行，特別(bie)是中(zhong)長期(qi)收(shou)益率比短期(qi)收(shou)益率下(xia)行得還快，主要就(jiu)是這個(ge)原(yuan)因——經濟衰退(tui)還沒發(fa)生，但市(shi)(shi)場(chang)已經在(zai)充分交易未來(lai)。

　　目前(qian)(qian)全球經濟(ji)的(de)(de)確出(chu)(chu)現(xian)(xian)了一些放緩的(de)(de)跡象(xiang)，低通脹的(de)(de)現(xian)(xian)象(xiang)同樣廣泛存在，期待經濟(ji)出(chu)(chu)現(xian)(xian)超預期增長(chang)或者通脹超預期上升(sheng)，推動(dong)中(zhong)長(chang)期債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)(quan)大幅反彈從而修正(zheng)收(shou)益(yi)率(lv)(lv)曲(qu)(qu)(qu)線的(de)(de)倒掛(gua)形態(tai)不太現(xian)(xian)實。要(yao)(yao)糾正(zheng)收(shou)益(yi)率(lv)(lv)曲(qu)(qu)(qu)線扭曲(qu)(qu)(qu)的(de)(de)形態(tai)，只能寄望于(yu)短(duan)(duan)期債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)(quan)利率(lv)(lv)出(chu)(chu)現(xian)(xian)更快的(de)(de)下行，恢復(fu)曲(qu)(qu)(qu)線的(de)(de)陡(dou)峭化(hua)。當(dang)前(qian)(qian)短(duan)(duan)期債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)(quan)利率(lv)(lv)的(de)(de)瓶頸(jing)在哪里？無疑是(shi)貨幣(bi)政策，短(duan)(duan)期債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)(quan)利率(lv)(lv)盯住的(de)(de)主要(yao)(yao)是(shi)政策利率(lv)(lv)，如果美聯儲繼(ji)續下調政策利率(lv)(lv)，則短(duan)(duan)期債(zhai)(zhai)(zhai)券(quan)(quan)利率(lv)(lv)的(de)(de)下行空間將(jiang)打(da)開，收(shou)益(yi)率(lv)(lv)曲(qu)(qu)(qu)線形態(tai)的(de)(de)修復(fu)也將(jiang)變得(de)順理成(cheng)章。

　　從這(zhe)一點來看，當前美(mei)國(guo)國(guo)債收益率曲線倒掛，直接原因是市場擔(dan)憂未(wei)來美(mei)國(guo)經濟增長風險，本質上則是期望貨幣(bi)政(zheng)策能(neng)夠做出(chu)前瞻(zhan)和有力(li)的(de)應對。理論(lun)上，如(ru)果美(mei)聯儲貨幣(bi)政(zheng)策調整得(de)足(zu)夠迅(xun)速(su)，經濟衰退(tui)的(de)風險可(ke)以(yi)及(ji)時得(de)到防范(fan)。

　　隨(sui)著國債(zhai)收益率(lv)曲線出現更廣泛的倒掛，美(mei)聯儲(chu)繼續(xu)放松貨幣政策的壓力無疑在進(jin)一步(bu)加大。根據芝(zhi)商所的“美(mei)聯儲(chu)觀察”數據，目前市場(chang)預期(qi)美(mei)聯儲(chu)在9月(yue)份(fen)繼續(xu)降(jiang)息的概率(lv)高達100%，甚至有(you)不少(shao)人猜測，美(mei)聯儲(chu)會(hui)在9月(yue)份(fen)一次(ci)性降(jiang)息50個基點。