（原標題：21深度｜IPO寒冬(dong)下的中(zhong)小券商生(sheng)存(cun)樣本(ben)：一家老牌陜西(xi)本(ben)土券商的挑戰(zhan)和突圍）

　　日前，成(cheng)立(li)于2001年(nian)(nian)、2012年(nian)(nian)深市主板上市的(de)老牌陜西本土券商(shang)西部證券披(pi)露2024年(nian)(nian)半年(nian)(nian)報。

　　受(shou)資本市(shi)場波動(dong)影響，這(zhe)家(jia)近五年以(yi)來營(ying)業(ye)(ye)收入、凈利(li)潤位列行業(ye)(ye)第20-35名之間的中(zhong)部券(quan)商，今年上(shang)半年主要財務數據多數滑坡(po)，其中(zhong)，營(ying)業(ye)(ye)收入33.29億(yi)元(yuan)，同比減少(shao)15.39%；歸母(mu)凈利(li)潤6.54億(yi)元(yuan)同比縮(suo)水8.42%。

　　去(qu)年(nian)(nian)“827新政”以來，IPO節奏明顯放緩，今年(nian)(nian)上(shang)(shang)(shang)半年(nian)(nian)新上(shang)(shang)(shang)市企業(ye)僅有44家(jia)，較去(qu)年(nian)(nian)同期減少129家(jia)。受(shou)此波及，去(qu)年(nian)(nian)上(shang)(shang)(shang)半年(nian)(nian)曾保薦2家(jia)企業(ye)上(shang)(shang)(shang)市的(de)西部證(zheng)券，截至(zhi)目前年(nian)(nian)內IPO業(ye)務顆粒無收(shou)，其投(tou)行(xing)業(ye)務也成(cheng)為(wei)業(ye)績滑坡的(de)最大拖累(lei)項。

　　值得注意的是(shi)，西部(bu)證(zheng)(zheng)券的投行(xing)業(ye)務(wu)并非停(ting)留于(yu)收入大幅縮水(shui)，而是(shi)在(zai)成本大降之(zhi)下仍然(ran)嚴重虧(kui)(kui)損(sun)。其1-6月(yue)投行(xing)收入0.84億(yi)元，銳減58.81%；毛利(li)率(lv)驟減72.08個百(bai)分(fen)點至虧(kui)(kui)損(sun)65.27%。而在(zai)2022年上半年，西部(bu)證(zheng)(zheng)券投行(xing)同樣出現虧(kui)(kui)損(sun)，彼時毛利(li)率(lv)為(wei)-17.12%。

　　在受訪保(bao)代看來(lai)，西部證(zheng)券投(tou)行虧損(sun)或非個例，而是新股(gu)上市(shi)節奏相(xiang)較(jiao)于2021年高峰期不可逆降速，致使頭部投(tou)行下沉，繼(ji)而導致的地(di)方中小券商(shang)投(tou)行生存(cun)環境惡化的無(wu)奈現狀。

　　“如(ru)果IPO遲遲無(wu)法恢復至較高速度(du)，投行尚不具備特色(se)的(de)中小券商是(shi)否需要轉(zhuan)變策(ce)略，另謀生路？”有保(bao)代直言。

　　從西(xi)部(bu)(bu)證券(quan)各業(ye)務(wu)條(tiao)線近年業(ye)績變動情況來看，在(zai)(zai)投行滑(hua)坡之(zhi)憂顯(xian)現的(de)同時，亦有進步之(zhi)喜。典型如(ru)資產管(guan)理業(ye)務(wu)。在(zai)(zai)股(gu)市(shi)低位徘(pai)徊之(zhi)下，券(quan)商(shang)資管(guan)業(ye)務(wu)整體呈下降(jiang)趨(qu)勢，但西(xi)部(bu)(bu)證券(quan)資管(guan)業(ye)務(wu)無(wu)論是(shi)(shi)營業(ye)收入還(huan)是(shi)(shi)毛利率，均(jun)自(zi)2021年以來連年增長，并(bing)于今年上半年實現毛利率的(de)扭虧為(wei)盈，達到14.76%。資管(guan)業(ye)務(wu)也被視為(wei)除(chu)自(zi)營業(ye)務(wu)以外，對于中小券(quan)商(shang)而言相對容(rong)易突破之(zhi)處。

　　與此同時(shi)，毛利率頗高、時(shi)常成為業(ye)績勝負手的自(zi)營(ying)業(ye)務(wu)(wu)；近年來(lai)成為行業(ye)新風口，各家券商爭相布(bu)局的財(cai)富管理業(ye)務(wu)(wu)，同樣是(shi)西部證券重要發力所在(zai)。西部證券在(zai)2024年半(ban)年報(bao)中提到，正在(zai)推動投資端(duan)、產品端(duan)、運營(ying)端(duan)三(san)位(wei)一體(ti)的買方投顧轉型；今年2月也(ye)曾調(diao)整財(cai)富管理部門職責。

　　但(dan)從業績表現來看，西部證券(quan)財(cai)富(fu)管理業務(wu)業績尚未(wei)顯現，仍然存在較(jiao)大提升(sheng)空間，其今年(nian)上(shang)半(ban)年(nian)財(cai)富(fu)管理營業收入、毛利率分別同(tong)比(bi)縮水5.74%和(he)7.17%。2021年(nian)-2023年(nian)1-6月經紀業務(wu)排(pai)名(ming)皆為36名(ming)，低于總(zong)營收十(shi)余位次。

　　投行：成本大降VS三年兩虧

　　伴隨去年“827新政”以(yi)來(lai)IPO節奏的放緩，券商投行業績集體受到波及，今年上半年投行收入大(da)幅(fu)下(xia)滑幾乎成為必然。下(xia)滑力度有(you)多大(da)？實際數據或許仍(reng)令人大(da)跌眼鏡。

　　西(xi)部(bu)證(zheng)券2024年1-6月實現營業收入33.29億元，較(jiao)(jiao)去年同期減少6.06億元；凈(jing)利潤(run)6.54億元，較(jiao)(jiao)去年上半年縮水0.60億元。投行，無疑是最大拖累項。

　　今年1-6月(yue)，西(xi)部證券(quan)投行僅實現收入(ru)0.84億(yi)元(yuan)，較去年同(tong)期銳減(jian)1.2億(yi)元(yuan)，降幅高(gao)達58.81%。

　　值得注意的是(shi)，其投(tou)行收入并非僅為下降(jiang)，而是(shi)直接(jie)導致虧(kui)損，并且是(shi)在成(cheng)本大幅縮減的情況下仍然虧(kui)損。

　　一方(fang)面，上半(ban)年西部證券投(tou)行營業成本(ben)同(tong)比(bi)減(jian)少26.59%，共計1.39億元。成本(ben)的下降，意味(wei)著人均薪酬的下滑，往(wang)(wang)往(wang)(wang)也與減(jian)員相關(guan)聯。

　　記者從多家投(tou)行(xing)處了解到，目前(qian)下調投(tou)行(xing)基(ji)礎(chu)工資的券(quan)商相對(dui)不(bu)多，但獎金大幅縮水乃至(zhi)清零的大有(you)所在，即使是投(tou)行(xing)實力穩居第一(yi)的中信證券(quan)，其往年(nian)此(ci)時早(zao)已到手(shou)的年(nian)終獎，如(ru)今卻不(bu)見蹤影，一(yi)些投(tou)行(xing)人(ren)士認為不(bu)會再發。而(er)對(dui)于諸多資深保代而(er)言，年(nian)終獎占(zhan)據全年(nian)收入的大頭。西部證券(quan)投(tou)行(xing)收入銳減也不(bu)例外。

　　另一方面，由(you)于(yu)投行收入的下(xia)滑速度遠快于(yu)成本下(xia)調速度，致使西部證券投行上半年(nian)虧損(sun)0.55億元，毛利率(lv)低至-65.27%，同比(bi)減少72.08個百分點。

　　需(xu)要(yao)注意(yi)的是，這(zhe)已經(jing)不是西部證券投行首次虧損(sun)。早在2022年(nian)上半年(nian)，其投行毛利率曾(ceng)為-17.12%，成本(ben)高于收入0.18億元。

　　換言(yan)之，西部證券(quan)投行三(san)年(nian)兩虧(kui)。

　　投行收(shou)入銳減與虧損(sun)，源(yuan)自何處？根據(ju)受訪保(bao)代分析，IPO降(jiang)速疊(die)加(jia)投行券商服務客戶(hu)下沉是關鍵所在(zai)。

　　保代進一(yi)步分(fen)(fen)析道，自2019年科創板試點注冊制以(yi)來，業(ye)內普遍認為新上市(shi)企業(ye)將大(da)量(liang)增(zeng)加，于是各(ge)家投行紛(fen)紛(fen)招(zhao)兵買(mai)馬(ma)、建(jian)立起(qi)規模可(ke)觀的(de)(de)(de)(de)投行隊伍(wu)。2019年-2021年，新股(gu)IPO的(de)(de)(de)(de)確連年大(da)增(zeng)，其中不乏百億(yi)規模的(de)(de)(de)(de)“巨(ju)無(wu)霸”，彼時(shi)，頭部(bu)(bu)券(quan)(quan)商(shang)(shang)(shang)(shang)將重心放在大(da)中型項(xiang)目(mu)，小(xiao)(xiao)項(xiang)目(mu)成為中小(xiao)(xiao)券(quan)(quan)商(shang)(shang)(shang)(shang)的(de)(de)(de)(de)逐鹿江(jiang)湖，多(duo)數(shu)券(quan)(quan)商(shang)(shang)(shang)(shang)都(dou)能分(fen)(fen)得一(yi)杯羹。然而(er)，2022年開始，“巨(ju)無(wu)霸”項(xiang)目(mu)難尋(xun)，頭部(bu)(bu)券(quan)(quan)商(shang)(shang)(shang)(shang)開始下沉，擠占原本屬于中小(xiao)(xiao)券(quan)(quan)商(shang)(shang)(shang)(shang)的(de)(de)(de)(de)市(shi)場；2023年“827新政”的(de)(de)(de)(de)實施使得新股(gu)數(shu)量(liang)銳減，頭部(bu)(bu)券(quan)(quan)商(shang)(shang)(shang)(shang)也不再對(dui)項(xiang)目(mu)“挑(tiao)挑(tiao)揀(jian)(jian)揀(jian)(jian)”，中小(xiao)(xiao)券(quan)(quan)商(shang)(shang)(shang)(shang)投行的(de)(de)(de)(de)生存空間進一(yi)步惡化(hua)。

　　坐標陜西(xi)西(xi)安、以陜西(xi)國資(zi)為控股股東、投(tou)行尚未(wei)打出特(te)色(se)的西(xi)部證券(quan)，正是地方中小券(quan)商的典(dian)型代(dai)表，其投(tou)行業績(ji)下(xia)滑也即在(zai)所難免。

　　根據Wind數據，2021年(nian)(nian)(nian)(nian)上半年(nian)(nian)(nian)(nian)，其(qi)(qi)曾保薦(jian)3家(jia)企(qi)業上市；在(zai)投行虧損(sun)的2022年(nian)(nian)(nian)(nian)1-6月，保薦(jian)企(qi)業數量降至1家(jia)；2023年(nian)(nian)(nian)(nian)上半年(nian)(nian)(nian)(nian)，其(qi)(qi)投行收(shou)入(ru)增幅(fu)實現90.56%的增幅(fu)，一(yi)度(du)達到2.04億元(yuan)，彼時(shi)保薦(jian)2家(jia)企(qi)業上市，其(qi)(qi)中的陜(shan)西煤(mei)源為(wei)主板項目，規模(mo)較大(da)，該項目雖為(wei)西部證(zheng)券(quan)(quan)與中信(xin)證(zheng)券(quan)(quan)聯合(he)保薦(jian)，但(dan)仍然為(wei)西部證(zheng)券(quan)(quan)帶來可觀收(shou)入(ru)；而伴隨去年(nian)(nian)(nian)(nian)8月底以來IPO節奏的下調，西部證(zheng)券(quan)(quan)2024年(nian)(nian)(nian)(nian)以來至今顆粒無收(shou)，投行收(shou)入(ru)隨即大(da)幅(fu)縮水；在(zai)成本(ben)下調有(you)限(xian)的情況下，虧損(sun)到來。

　　值得(de)進一步思考的是，根據記者多(duo)方(fang)采訪，后續企(qi)業上(shang)市(shi)可(ke)能(neng)會(hui)有所提速，但恢復至2021年時期的可(ke)能(neng)性微乎(hu)其微。這(zhe)意味著(zhu)，一方(fang)面，IPO已(yi)然“僧(seng)多(duo)肉(rou)少(shao)”，頭部投(tou)行(xing)(xing)競爭(zheng)中(zhong)小項目難有改(gai)變(bian)，屬于中(zhong)小券商投(tou)行(xing)(xing)的機會(hui)難見提升；另一方(fang)面，投(tou)行(xing)(xing)整體已(yi)經人員過剩，降薪之后，裁員恐會(hui)雖遲但到。

　　“對于投行尚不(bu)具(ju)備特(te)色的(de)中小券商而言，實現突(tu)圍的(de)機會很小了(le)。如果不(bu)進行戰(zhan)略調整，投行虧損可能會成為常態。下一步，西部證(zheng)券等(deng)已經出現虧損的(de)券商投行應當何去(qu)何從(cong)？精簡(jian)團隊(dui)，還是(shi)少考慮盈利，而更多(duo)聚焦集團服務？”受訪保代(dai)分析道。

　　資管：收入四連增VS扭虧為盈

　　從西部證(zheng)券半年報來看，與投(tou)行三年兩虧相(xiang)對的，是資管(guan)業務業績(ji)四(si)年連(lian)增，并(bing)于2024年扭虧為盈。

　　在市(shi)場人士看來，對(dui)于中小券商(shang)而言，自營業(ye)務(wu)(wu)是(shi)最好(hao)突圍的業(ye)務(wu)(wu)條線(xian)，次之則為資管業(ye)務(wu)(wu)。因(yin)此，近(jin)年來不少券商(shang)加大了資管業(ye)務(wu)(wu)發力力度，西部證券也是(shi)其中之一。

　　根據(ju)西(xi)部證(zheng)券歷年(nian)半年(nian)報，2021年(nian)時，其1-6月資管業(ye)務收入尚(shang)為0.19億元，毛利率為-31.09%；近年(nian)來，盡管證(zheng)券行業(ye)資管業(ye)務平均收入起起伏伏，但西(xi)部證(zheng)券資管收入卻連年(nian)增長(chang)。

　　以1-6月計，其2022年(nian)資管業務收(shou)入同比(bi)增加(jia)54.81%至(zhi)(zhi)0.30億元，2023年(nian)增加(jia)45.21%至(zhi)(zhi)0.43億元，2024年(nian)更是(shi)的大增83.10%至(zhi)(zhi)0.79億元。

　　收入大增(zeng)之下(xia)，西(xi)部證(zheng)券資管業務(wu)毛(mao)利率同樣逐年(nian)提高，2021年(nian)上(shang)半(ban)年(nian)-2023年(nian)上(shang)半(ban)年(nian)分別為(wei)-31.09%、-13.56%、-4.06%，今(jin)年(nian)上(shang)半(ban)年(nian)首(shou)度扭虧(kui)為(wei)盈，實現毛(mao)利率14.76%。今(jin)年(nian)上(shang)半(ban)年(nian)，其財富管理業務(wu)毛(mao)利率為(wei)24.85%，如(ru)果(guo)資管業務(wu)繼續保持(chi)增(zeng)速，或將于不久后超越財富管理毛(mao)利率。

　　上半年(nian)，西部證券財富管(guan)理收(shou)入有所下(xia)滑，同比縮(suo)水5.74%，收(shou)入較去年(nian)上半年(nian)減少0.23億元至3.80億元。不過(guo)，在受訪(fang)人士看來，這與(yu)股市持續低(di)位徘徊與(yu)投(tou)資(zi)者風(feng)險偏好下(xia)降(jiang)(jiang)密切相(xiang)關，并(bing)不能(neng)簡單視為西部證券財富管(guan)理業務(wu)能(neng)力下(xia)降(jiang)(jiang)的(de)體現，其5.74%的(de)同比降(jiang)(jiang)幅未必跑輸(shu)行業均值。

　　近年來(lai)，財(cai)富管理(li)轉型(xing)被視為行業新風口，西部證券也(ye)在加大(da)財(cai)富管理(li)布(bu)局力度。其中兩點值(zhi)得特別(bie)關注。

　　一方面，今年(nian)2月，西(xi)部(bu)證券曾推出(chu)組織架(jia)構調整，財(cai)(cai)富管理即為(wei)其(qi)中重要一環。新(xin)設財(cai)(cai)富運(yun)營(ying)管理部(bu)，客戶(hu)服務職能由(you)過去的網(wang)絡(luo)金融部(bu)調整至財(cai)(cai)富管理部(bu)，財(cai)(cai)富管理部(bu)其(qi)他職能也得(de)到相(xiang)應優化。

　　另一方(fang)面，根據(ju)西部證券半年報，其正在打造客(ke)戶(hu)分類分級服務矩(ju)陣，投顧端、產品端、運營端三位一體推動買(mai)方(fang)投顧轉型(xing)(xing)；同時積極(ji)發展機構(gou)理財(cai)業(ye)務，以期(qi)多措并舉(ju)提(ti)升各類型(xing)(xing)投資者的獲得感和滿(man)意度(du)。

　　此外，值得(de)關注的是，西(xi)部(bu)證(zheng)券(quan)(quan)正在探(tan)索并購之路。根據其6月21日公告，西(xi)部(bu)證(zheng)券(quan)(quan)籌劃以(yi)支(zhi)付(fu)現(xian)金方式收購國融(rong)證(zheng)券(quan)(quan)。國融(rong)證(zheng)券(quan)(quan)總部(bu)位于內蒙古，是當前為數不多的民企券(quan)(quan)商，以(yi)債券(quan)(quan)投行、區域經紀(ji)業(ye)務(wu)、信(xin)用業(ye)務(wu)、自(zi)營業(ye)務(wu)為主。如若西(xi)部(bu)證(zheng)券(quan)(quan)能夠成(cheng)功拿下國融(rong)證(zheng)券(quan)(quan)，其債券(quan)(quan)投行、自(zi)營業(ye)務(wu)等實(shi)力有望整合提(ti)升(sheng)。