■ 廣發(fa)言 ｜ 以時間的名義

　　廣發品牌消費基金經理 陳櫻子

　　1974年，鄧麗君發行了一首名為《美(mei)酒加(jia)咖啡(fei)(fei)》的(de)(de)(de)歌(ge)曲，“我(wo)要美(mei)酒加(jia)咖啡(fei)(fei)，一杯(bei)再一杯(bei)。”時(shi)隔(ge)50年，真的(de)(de)(de)有人推出了“美(mei)酒加(jia)咖啡(fei)(fei)”的(de)(de)(de)組(zu)合——“醬香拿鐵”。除了品類的(de)(de)(de)奇(qi)特融合，更(geng)讓大眾驚訝的(de)(de)(de)是其出自于“讓品質(zhi)咖啡(fei)(fei)進(jin)入9.9元時(shi)代(dai)”的(de)(de)(de)咖啡(fei)(fei)企業A和“高端白酒”的(de)(de)(de)代(dai)表企業B。

　　通常，消(xiao)費者一般(ban)會認為A是咖啡(fei)愛好者消(xiao)費降級的一種選擇，而B則是消(xiao)費升級的一種代(dai)表，兩(liang)者的跨界合(he)作碰(peng)撞(zhuang)出更(geng)加(jia)立體地看(kan)待消(xiao)費的視角(jiao)。隨(sui)著(zhu)經濟轉型發展和人口(kou)結構變化(hua)，多元或許(xu)正成為消(xiao)費行(xing)業發展的新常態。

　　這里所(suo)說的(de)(de)多元消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)形態，不只是地域(yu)性(xing)的(de)(de)，也(ye)體現(xian)在品類方面。隨著經濟穩(wen)步復蘇，我(wo)國消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)市場也(ye)在溫和復蘇，但不同的(de)(de)細分領域(yu)出現(xian)一些(xie)分化：高端化、品質(zhi)化的(de)(de)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)韌性(xing)強(qiang)勁，體驗式(shi)、文(wen)化娛樂消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)有所(suo)爆發，與此同時(shi)，更加注重性(xing)價比(bi)的(de)(de)消(xiao)(xiao)(xiao)費(fei)也(ye)在悄(qiao)然興起(qi)。

　　作為消費(fei)品主題(ti)基金的投資人，我(wo)們(men)總希望在消費(fei)市場的分(fen)化中，找到空間廣闊、增長持續性好的優質(zhi)企業(ye)(ye)進行投資，分(fen)享(xiang)企業(ye)(ye)價值增長的成(cheng)果。而基于消費(fei)行業(ye)(ye)面臨的外(wai)部環(huan)境、消費(fei)傾向的變化，我(wo)將從三個方向闡釋我(wo)對消費(fei)投資邏輯的思考。

　　新常態下，思考消費行業的投資邏輯

　　改(gai)革(ge)開放以來的(de)40多年中(zhong)，中(zhong)國(guo)(guo)消(xiao)費(fei)(fei)市場的(de)主(zhu)要(yao)(yao)品(pin)類都經歷了從無到(dao)(dao)有、大(da)量(liang)生產(chan)以及大(da)量(liang)消(xiao)費(fei)(fei)的(de)過(guo)程。最(zui)終消(xiao)費(fei)(fei)支出(chu)（見文末備注）在過(guo)去45年里增(zeng)加(jia)了286倍，祖輩們逢年過(guo)節(jie)才能享(xiang)受到(dao)(dao)的(de)消(xiao)費(fei)(fei)品(pin)，如豐盛的(de)佳肴、新衣(yi)新帽(mao)，已(yi)經成為了我們的(de)日常(chang)。目(mu)前(qian)，中(zhong)國(guo)(guo)主(zhu)要(yao)(yao)消(xiao)費(fei)(fei)品(pin)的(de)滲透率已(yi)經達到(dao)(dao)成熟(shu)的(de)階段。

　　隨著消費(fei)行業的發展，消費(fei)板塊取得較(jiao)好(hao)的回報，從(cong)2010年初(chu)至2020年末，消費(fei)（CI005919.WI）指數累計(ji)漲幅(fu)約227%，其間(jian)也誕生了(le)不少長(chang)牛股。然(ran)而(er)，自2021年初(chu)至2023年年中，消費(fei)指數回撤超過(guo)21%，調整了(le)整整兩(liang)年半(ban)。這讓部(bu)分投資者發出(chu)疑(yi)問：消費(fei)行業發生了(le)哪些變化(hua)？未來(lai)該如何尋找機會？

　　關于這個(ge)問題(ti)，我個(ge)人的(de)(de)看(kan)法是(shi)，隨著經(jing)濟、社(she)會的(de)(de)發展，消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)行業(ye)(ye)的(de)(de)外部(bu)環境和(he)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)者(zhe)偏好發生(sheng)(sheng)了變化(hua)。一方面(mian)(mian)，主要消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)品類處于高(gao)滲透率、消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)人口老齡化(hua)是(shi)當(dang)前消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)行業(ye)(ye)面(mian)(mian)臨的(de)(de)外部(bu)環境。另一方面(mian)(mian)，消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)者(zhe)的(de)(de)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)行為、消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)偏好也在(zai)發生(sheng)(sheng)改變，有些客戶的(de)(de)消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)訴求(qiu)從“擁有”向“擁有更高(gao)品質(zhi)”轉變，但(dan)也有部(bu)分消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)者(zhe)更加關注(zhu)性價比消(xiao)(xiao)費(fei)(fei)。

　　基于消(xiao)費(fei)行業(ye)的(de)(de)滲(shen)透(tou)率、消(xiao)費(fei)人口、消(xiao)費(fei)偏(pian)好等(deng)多(duo)方面的(de)(de)變化，我們的(de)(de)消(xiao)費(fei)品投(tou)資(zi)邏輯也要(yao)有(you)所改變。我認(ren)為(wei)，未來(lai)消(xiao)費(fei)品行業(ye)的(de)(de)投(tou)資(zi)機(ji)會或主要(yao)來(lai)自(zi)以下三個細分邏輯：關注能夠(gou)持續(xu)提價的(de)(de)商品、發掘低滲(shen)透(tou)率的(de)(de)“新消(xiao)費(fei)”、優選(xuan)有(you)能力參(can)與海(hai)外競(jing)爭的(de)(de)企業(ye)。

　　從需求出發，關注能夠持續提價的商品

　　持續提價，這是在新常態下尋找消費(fei)投資機會的第(di)一個邏(luo)輯。

　　什么樣(yang)的(de)商品(pin)能(neng)(neng)夠(gou)持續(xu)提價(jia)？我(wo)的(de)理解是(shi)滿足馬斯洛需(xu)(xu)求層(ceng)次(ci)的(de)中高(gao)級需(xu)(xu)求，擁有深(shen)厚護城河且有良好競爭格局的(de)商品(pin)。馬斯洛需(xu)(xu)求層(ceng)次(ci)理論將(jiang)人類的(de)需(xu)(xu)求從基礎向(xiang)高(gao)級劃(hua)分為五層(ceng)，分別為：生理（食物和(he)衣服）、安全（工作保障）、社(she)交需(xu)(xu)要（友誼）、尊重(zhong)和(he)自(zi)(zi)我(wo)實(shi)現。一個(ge)商品(pin)若能(neng)(neng)夠(gou)滿足社(she)交、尊重(zhong)以(yi)及(ji)自(zi)(zi)我(wo)實(shi)現和(he)表達，那么它的(de)定價(jia)能(neng)(neng)夠(gou)遠遠地脫離成本(ben)。對企(qi)業來(lai)說，有了定價(jia)優勢(shi)還不夠(gou)，還需(xu)(xu)要有足夠(gou)深(shen)厚的(de)護城河，形(xing)成有限的(de)競爭，最終將(jiang)高(gao)毛利落實(shi)成高(gao)凈利。

　　在消費產業中，滿足良好(hao)競爭格局、屬于(yu)馬斯洛(luo)需求層次(ci)中高(gao)(gao)級(ji)需求的商(shang)品包括高(gao)(gao)端皮(pi)具、珠(zhu)寶、高(gao)(gao)端烈性(xing)酒、高(gao)(gao)端香化等(deng)等(deng)，它們(men)滿足了人們(men)對(dui)社交、尊(zun)重(zhong)他(ta)人以及(ji)自(zi)我實(shi)現(xian)等(deng)的心理需要。而(er)且(qie)，這(zhe)些是(shi)全球共(gong)性(xing)的需求，即使在經濟緊縮的環境下，“高(gao)(gao)端化”現(xian)象也從未消失。

　　2003-2022年美國GDP增(zeng)速在(zai)2-3%左(zuo)右波動，其高(gao)(gao)(gao)端和(he)超(chao)高(gao)(gao)(gao)端烈酒(jiu)(jiu)量CAGR達(da)到(dao)(dao)6.2%，且價(jia)格持續提升(sheng)，威士忌、白蘭(lan)地、龍舌蘭(lan)等(deng)品類在(zai)此區間的(de)(de)價(jia)格的(de)(de)復合增(zeng)速可達(da)到(dao)(dao)3.6%、3%以(yi)及2.8%。日(ri)本上世紀90年代(dai)房地產泡沫(mo)破滅后，烈性酒(jiu)(jiu)高(gao)(gao)(gao)端化的(de)(de)現象也很明顯。從總(zong)量看，日(ri)本清(qing)酒(jiu)(jiu)總(zong)量從1998年至2022年下滑(hua)了(le)65%，但結(jie)構上，高(gao)(gao)(gao)品質“特定名稱清(qing)酒(jiu)(jiu)”比例(li)從26%提升(sheng)至35%，如日(ri)本威士忌價(jia)格指(zhi)數(shu)在(zai)2013-2023年上漲(zhang)幅度超(chao)過5倍。

　　在(zai)消費人口老齡化(hua)過(guo)程(cheng)中，居民對(dui)(dui)消費的(de)(de)“穩定性(xing)”“慣性(xing)思維”傾(qing)向加強，對(dui)(dui)品牌的(de)(de)忠誠度會提高，對(dui)(dui)該(gai)類型滿足中高級需求層次的(de)(de)品牌來說，未來可能面(mian)臨的(de)(de)是一(yi)個產業格(ge)局(ju)更加集(ji)中的(de)(de)過(guo)程(cheng)。例如，日本包和皮革奢侈品銷售額(e)在(zai)2007年見頂，但愛(ai)馬仕的(de)(de)日銷售額(e)卻從2007年的(de)(de)400萬(wan)歐元提升至2022年超(chao)過(guo)1000萬(wan)歐元。

　　依托縱(zong)深強大的國(guo)內市(shi)場，中國(guo)消費(fei)(fei)品的很多子行業也(ye)正在(zai)經歷高端化(hua)或者高端化(hua)加速的歷程，這些(xie)領域包括但不限于白酒、啤酒、消費(fei)(fei)電子、醫美等。

　　做個有心人，發掘低滲透率的“新消費”

　　當多數消費品類滲透率(lv)進入(ru)成熟階段(duan)后，低(di)滲透率(lv)的“新消費”，是尋(xun)找消費投資機會的第二個(ge)思路。那如何尋(xun)找“新消費”？這里分(fen)享(xiang)兩種(zhong)方(fang)法：

　　第一(yi)種方法(fa)是做生(sheng)活中的(de)有心人，通(tong)過細心觀察生(sheng)活尋(xun)找高速(su)增長的(de)“新消費”。以咖(ka)啡(fei)為例，一(yi)方面，現在(zai)“早C晚A”（早上Coffee,晚上Alcohol）在(zai)小(xiao)紅書、抖(dou)音成為流行，咖(ka)啡(fei)開(kai)始高頻出(chu)現在(zai)我們的(de)生(sheng)活中；另一(yi)方面，據調研，咖(ka)啡(fei)也是目前滲透(tou)率(lv)快速(su)提升的(de)一(yi)個消費賽道。

　　艾瑞咨(zi)詢的(de)數(shu)據顯(xian)示(shi)，中(zhong)國(guo)(guo)(guo)現磨咖啡市場規模在(zai)2017-2021年(nian)的(de)復合增長(chang)(chang)率(lv)為32.5%，在(zai)2021年(nian)達(da)到876億。而(er)從(cong)成長(chang)(chang)前景來看(kan)，根(gen)據星巴(ba)克估算(suan)，2022年(nian)中(zhong)國(guo)(guo)(guo)人(ren)(ren)均(jun)咖啡消費量在(zai)12杯，而(er)日本人(ren)(ren)均(jun)咖啡消費量在(zai)280杯，美(mei)國(guo)(guo)(guo)達(da)到329杯，韓國(guo)(guo)(guo)達(da)到367杯，相比(bi)海外，我國(guo)(guo)(guo)人(ren)(ren)均(jun)咖啡消費量長(chang)(chang)期(qi)看(kan)或許(xu)仍有增長(chang)(chang)空間。

　　第二種(zhong)方法是參考歐美、日(ri)韓等(deng)海外(wai)國家的(de)(de)(de)(de)消費趨勢，借力“他山之(zhi)石”，尋找(zhao)“新消費”的(de)(de)(de)(de)線(xian)索。比如(ru)我(wo)們研究(jiu)20世紀90年(nian)代的(de)(de)(de)(de)日(ri)本，在主要消費品消費量見頂后，健康化的(de)(de)(de)(de)乳制品、調味醬、預制菜、保健品、咖啡(fei)、茶飲等(deng)仍然持續增長，香化、醫美等(deng)對美的(de)(de)(de)(de)追求行業也迎來繁榮發展(zhan)。對海外(wai)消費風潮的(de)(de)(de)(de)研究(jiu)，有(you)助于我(wo)們在國內尋找(zhao)“新消費”的(de)(de)(de)(de)線(xian)索。

　　不過，在橫向對比海(hai)外市場(chang)時(shi)，需要(yao)結(jie)合(he)國(guo)內(nei)消費(fei)(fei)現狀具體分(fen)析，不可刻舟求劍。比如，中國(guo)的咖(ka)(ka)啡(fei)需求發展進(jin)(jin)程(cheng)也會像海(hai)外一樣，從速(su)溶(rong)咖(ka)(ka)啡(fei)向RTD咖(ka)(ka)啡(fei)再向現磨咖(ka)(ka)啡(fei)演進(jin)(jin)嗎？答(da)案明(ming)顯不是。發達的外賣網(wang)絡、高效供應(ying)鏈使得中國(guo)的咖(ka)(ka)啡(fei)消費(fei)(fei)進(jin)(jin)程(cheng)跳過了RTD時(shi)代（Ready to drink，即飲時(shi)代），從速(su)溶(rong)直接(jie)進(jin)(jin)入現磨咖(ka)(ka)啡(fei)消費(fei)(fei)。發展路徑(jing)的不同，要(yao)求我們(men)在尋找投(tou)資標的時(shi)需要(yao)更仔細(xi)地甄(zhen)別，是投(tou)瓶裝咖(ka)(ka)啡(fei)飲料企業還是現磨咖(ka)(ka)啡(fei)零(ling)售品牌，或是背后的供應(ying)鏈。

　　優選出海者，開拓海外市場提升增長空間

　　出海，突破國(guo)內消費市場增長空間的瓶頸，是新常(chang)態下投資消費品的第三(san)個思路(lu)。

　　出海，分為制(zhi)造(zao)出海與品(pin)牌出海。關(guan)于前者(zhe)，我們在(zai)紡(fang)織、輕(qing)工、家電、新能源等(deng)行業看(kan)到了許多(duo)代(dai)表性案(an)例(li)。近幾年(nian)，已建立(li)全球比較優勢(shi)(shi)的(de)(de)中(zhong)國(guo)企業，帶著積累多(duo)年(nian)的(de)(de)技(ji)術研發(fa)實力(li)、管理經驗，在(zai)人力(li)成本更低廉(lian)的(de)(de)東(dong)南亞、南美等(deng)的(de)(de)國(guo)家繼續發(fa)揮制(zhi)造(zao)優勢(shi)(shi)，從全球市場(chang)中(zhong)獲(huo)得更多(duo)份額，從而提升企業的(de)(de)盈利空間。

　　品(pin)牌出海，表現為國(guo)(guo)內的(de)消(xiao)(xiao)費(fei)品(pin)企業經歷多年的(de)培(pei)育和發展，已經開啟了品(pin)牌化的(de)進程。在過去5-10年中(zhong)，我(wo)們在多領(ling)域完成了文化自信的(de)消(xiao)(xiao)費(fei)表達，其(qi)體現為國(guo)(guo)內高(gao)端白酒(jiu)對(dui)洋酒(jiu)的(de)替(ti)代(dai)、國(guo)(guo)潮服飾對(dui)國(guo)(guo)際品(pin)牌的(de)替(ti)代(dai)、國(guo)(guo)產中(zhong)高(gao)端新能源車對(dui)“BBA”（網絡流行(xing)語，指的(de)是豪華汽車）的(de)替(ti)代(dai)。未來，隨著國(guo)(guo)際影響(xiang)力的(de)持續(xu)提升，中(zhong)國(guo)(guo)品(pin)牌的(de)國(guo)(guo)際化將為中(zhong)國(guo)(guo)消(xiao)(xiao)費(fei)投資提供更(geng)廣闊的(de)發展空間。

　　也許(xu)有人會問，讓海(hai)外消費者(zhe)青睞“中國品(pin)(pin)牌(pai)”，可能嗎？我的(de)(de)(de)看法是(shi)，Why not?事實上(shang)，已經有不少企業(ye)走在“品(pin)(pin)牌(pai)出(chu)海(hai)”的(de)(de)(de)路上(shang)。近的(de)(de)(de)有23Q2海(hai)外收(shou)入(ru)增長達(da)到(dao)42%的(de)(de)(de)某(mou)(mou)百(bai)貨連鎖品(pin)(pin)牌(pai)、全球月活躍(yue)用(yong)(yong)戶數量已超過10億的(de)(de)(de)某(mou)(mou)應(ying)用(yong)(yong)品(pin)(pin)牌(pai)；遠的(de)(de)(de)有某(mou)(mou)汽車品(pin)(pin)牌(pai)，其出(chu)海(hai)時(shi)間可以追(zhui)溯到(dao)1998年，從(cong)電池、電子業(ye)務的(de)(de)(de)出(chu)海(hai)，到(dao)純電商(shang)用(yong)(yong)車的(de)(de)(de)出(chu)海(hai)，再到(dao)近兩年快速爆發的(de)(de)(de)新(xin)能源乘用(yong)(yong)車的(de)(de)(de)出(chu)海(hai)……這些正是(shi)從(cong)制造出(chu)海(hai)走向(xiang)品(pin)(pin)牌(pai)出(chu)海(hai)的(de)(de)(de)生動故事。

　　我相(xiang)信，隨著我國(guo)經濟實力、中(zhong)華文化影響(xiang)力的(de)不斷提升，品牌出海的(de)故事會越來(lai)越多，文化自信的(de)物質表達(da)從國(guo)內走向國(guo)外，有望(wang)給(gei)中(zhong)國(guo)企業帶(dai)來(lai)更為廣闊的(de)增長空(kong)間。

　　備注：最終消費支出指常住單位為滿足物質、文化和精神生活的需要，從本國經濟領土和國外購買的貨物和服務的支出。它不包括非常住單位在本國經濟領土內的消費支出。按當年價格計算。

　　基金經理簡介：陳櫻子，8年證券從業年限，3年公募投資管理經驗。2014 年加入廣發基金，歷任食品飲料及紡織服裝研究員，研究發展部消費組組長，2020年8月開始管理廣發品牌消費基金。

　　（風險提示：文章涉及的觀點和判斷僅代表投資經理個人的看法。本文僅用于溝通交流之目的，不構成任何投資建議。投資有風險，入市須謹慎。）

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