分析人士認為，在物價結構性上漲背(bei)景下(xia)，貨幣(bi)調控(kong)操(cao)作(zuo)趨(qu)謹慎，11月(yue)貨幣(bi)市場利率下(xia)行仍面臨制約。當(dang)前(qian)，穩增長訴求猶存，貨幣(bi)逆(ni)周(zhou)期調控(kong)將更多(duo)體現在“點”上而非“面”上。在定向中(zhong)期借貸便(bian)利（TMLF）、中(zhong)期借貸便(bian)利（MLF）懸念相繼揭(jie)曉后(hou)，市場開始(shi)關(guan)注抵押(ya)補充貸款(kuan)（PSL）動(dong)向。

　　近六千億元央行逆回購集(ji)中(zhong)到(dao)期(qi)，會(hui)否(fou)“逼出”TMLF操作(zuo)是本(ben)周的大看點。10月貨(huo)幣市場利率中(zhong)樞仍(reng)緩(huan)慢上移，貨(huo)幣政(zheng)策(ce)定力(li)繼續凸顯。

　　巨量逆回購到期

　　上周(zhou)(zhou)央(yang)(yang)(yang)行(xing)逆回購操作量達5900億元，為九個月來之(zhi)最，但全部是7天期，均會(hui)在(zai)本周(zhou)(zhou)到期。據統計，本周(zhou)(zhou)到期的(de)央(yang)(yang)(yang)行(xing)逆回購量比之(zhi)前(qian)五周(zhou)(zhou)總(zong)和還(huan)多。在(zai)資(zi)金面并非(fei)很松的(de)當下，本周(zhou)(zhou)央(yang)(yang)(yang)行(xing)適量開(kai)展對(dui)沖操作仍是大(da)概率事(shi)件。央(yang)(yang)(yang)行(xing)會(hui)不會(hui)順勢開(kai)展TMLF操作是一大(da)看點。

　　今(jin)年央行創設并形(xing)成按季(ji)開展(zhan)TMLF操作(zuo)的(de)安(an)排。監管人(ren)士曾(ceng)透(tou)露(lu)，TMLF操作(zuo)通常(chang)安(an)排在季(ji)度首月第四(si)周進行。上周TMLF沒露(lu)面，那么，本周將(jiang)成為四(si)季(ji)度重要的(de)操作(zuo)窗口(kou)。

　　機構人士相信，本(ben)(ben)(ben)周(zhou)央行可能開(kai)展(zhan)TMLF操(cao)作(zuo)。首先，從工作(zuo)日看，本(ben)(ben)(ben)周(zhou)才(cai)是10月“第四(si)周(zhou)”；其次，降低企業融資成本(ben)(ben)(ben)的政策取向沒(mei)變；最后，本(ben)(ben)(ben)周(zhou)到(dao)期逆(ni)回購量大，開(kai)展(zhan)TMLF操(cao)作(zuo)可起到(dao)對沖作(zuo)用。

　　財政支(zhi)出VS監(jian)管考(kao)核

　　雖說(shuo)10月的工作(zuo)(zuo)日少(shao)，但(dan)政策(ce)操(cao)作(zuo)(zuo)一點不(bu)少(shao)。定向降(jiang)準(zhun)、MLF、逆回購、國庫現金(jin)管理操(cao)作(zuo)(zuo)頻(pin)出，但(dan)貨幣政策(ce)保持松緊適度取向不(bu)改。最直觀(guan)證據是，10月以來貨幣市場(chang)利率中樞不(bu)僅沒下降(jiang)，還略高于上個月，進一步凸(tu)顯(xian)貨幣政策(ce)定力。

　　臨近年末(mo)，財政(zheng)投(tou)放旺季(ji)到來(lai)，今年雖有地方債提(ti)前發行(xing)(xing)這一(yi)變數(shu)，但預(yu)計(ji)規模(mo)不大。MLF到期(qi)較早、極少央(yang)行(xing)(xing)逆回購到期(qi)、人(ren)民幣貶(bian)值預(yu)期(qi)緩和為11月(yue)流動性保持平穩提(ti)供更(geng)好條件(jian)。

　　最新數據顯示，11月(yue)到(dao)期(qi)央行(xing)逆回(hui)購(gou)僅(jin)300億元(yuan)，另(ling)有(you)4035億元(yuan)MLF到(dao)期(qi)，均是在月(yue)初到(dao)期(qi)。業內人士預計，下(xia)周面(mian)對大額MLF到(dao)期(qi)，央行(xing)不大可能“坐視不管”。到(dao)11月(yue)的(de)定向降準實施時，預計央行(xing)會配合開展逆回(hui)購(gou)操作，以對沖(chong)稅期(qi)因素影響。

　　從(cong)以(yi)上(shang)幾方面(mian)(mian)看(kan)，11月(yue)流動(dong)性(xing)供(gong)求面(mian)(mian)臨的有(you)利(li)因素(su)增多。然(ran)而，往年(nian)(nian)(nian)11月(yue)貨(huo)(huo)幣市場利(li)率中樞大多要高于10月(yue)。這背后的關鍵在(zai)于貨(huo)(huo)幣市場存(cun)在(zai)年(nian)(nian)(nian)末效(xiao)應。為防范(fan)年(nian)(nian)(nian)末流動(dong)性(xing)風險，機構一般從(cong)11月(yue)會著手準(zhun)備，在(zai)一定程度(du)上(shang)可能(neng)導致年(nian)(nian)(nian)末效(xiao)應提前顯現。

　　年(nian)末效應開(kai)始顯現(xian)可(ke)能會制(zhi)約11月資金(jin)面的(de)空間，貨幣(bi)市場(chang)利率出現(xian)較明顯下行的(de)可(ke)能性不大(da)。近(jin)期(qi)貨幣(bi)政策操作不支持(chi)貨幣(bi)市場(chang)利率大(da)幅走低。

　　可能加大PSL投放力度

　　7月以來，貨幣(bi)市場(chang)利率(lv)中樞持續(xu)緩慢(man)抬升表(biao)明(ming)貨幣(bi)政策沒有繼(ji)續(xu)放松。9月全國居民消費價格指數（CPI）同比上(shang)漲3%。受制(zhi)于CPI漲幅結構(gou)性走高，貨幣(bi)調控操作趨謹慎。

　　積極財政發力被寄予更大希(xi)望(wang)。然而，寬(kuan)財政離不(bu)開寬(kuan)貨幣的支持(chi)。應看到，本(ben)輪豬肉價格上(shang)(shang)漲(zhang)主因(yin)在于(yu)供給端收縮，不(bu)是(shi)由需求端引(yin)起的，核心CPI并沒有上(shang)(shang)行。全國(guo)工業生產者出廠(chang)價格指數（PPI）跌幅進一步擴(kuo)大，物(wu)價結構性(xing)上(shang)(shang)漲(zhang)與下跌并存。貨幣難全面(mian)放(fang)松，但仍有局部發力空間，大幅收緊可能性(xing)很(hen)小。

　　天風證券(quan)首(shou)席固收分析師(shi)孫彬彬表示，穩增(zeng)長和(he)穩就業仍是(shi)當前最(zui)重要訴求，加大逆(ni)周(zhou)期調控力度仍是(shi)政策主要方向(xiang)。

　　中山證券(quan)固(gu)定收益事業部(bu)副總經理陳文(wen)虎認為(wei)，財政(zheng)(zheng)政(zheng)(zheng)策與(yu)貨幣金融(rong)政(zheng)(zheng)策結合、發揮政(zheng)(zheng)策性金融(rong)機構逆周期調節作用也(ye)是當下重要(yao)政(zheng)(zheng)策思路。9月央行(xing)凈(jing)增加(jia)PSL246億(yi)元，為(wei)6個月以來首(shou)次凈(jing)投放。央行(xing)可能通過政(zheng)(zheng)策性銀行(xing)加(jia)大對專(zhuan)項(xiang)債項(xiang)目配套融(rong)資力度，進一步撬動(dong)專(zhuan)項(xiang)債資金杠桿。