2020年主(zhu)要(yao)央(yang)(yang)行(xing)議(yi)息(xi)已(yi)經收官。今年以來全球主(zhu)要(yao)央(yang)(yang)行(xing)的(de)(de)貨(huo)(huo)幣(bi)寬松規模史無(wu)前例。以美聯儲為代表的(de)(de)各大央(yang)(yang)行(xing)年內最后一(yi)次議(yi)息(xi)會議(yi)更是(shi)透(tou)露出主(zhu)要(yao)央(yang)(yang)行(xing)的(de)(de)貨(huo)(huo)幣(bi)政策寬松主(zhu)基調將(jiang)貫穿明年，并將(jiang)持續相當一(yi)段時間。未來主(zhu)要(yao)央(yang)(yang)行(xing)貨(huo)(huo)幣(bi)政策正常化的(de)(de)來臨(lin)尚(shang)需時日。

　　主要央行“放水”漫灌

　　2020年主要(yao)央行的貨幣政策(ce)寬松力度史無前例，主要(yao)是因(yin)為突如其來的新冠(guan)肺(fei)炎疫(yi)情使世界(jie)經濟陷(xian)入深(shen)度衰退，且年內無法走出衰退的沼(zhao)澤。

　　由于疫情(qing)沖擊，全球經濟(ji)活動被迫中斷，恐慌情(qing)緒引(yin)發市場大規(gui)模拋售(shou)，國際金(jin)融市場劇烈(lie)震蕩(dang)。3月(yue)，美(mei)(mei)國股市四次(ci)觸發熔(rong)(rong)斷，史(shi)上(shang)未有，多國股市也紛紛觸發熔(rong)(rong)斷；4月(yue)，原(yuan)油市場上(shang)，美(mei)(mei)國輕質原(yuan)油期貨價格一度(du)跌(die)至-37.63美(mei)(mei)元/桶，首次(ci)出現負(fu)值收盤。

　　以(yi)美聯儲為(wei)代表的(de)各(ge)國央(yang)行實施了前所未有(you)的(de)超寬松貨(huo)幣政策，為(wei)市場注入(ru)流(liu)動(dong)性，平抑(yi)流(liu)動(dong)性困(kun)局，為(wei)家庭和企業提供信貸支持，避免(mian)了全球金(jin)(jin)融市場產生強烈波動(dong)進而引發更(geng)大(da)范圍的(de)經濟動(dong)蕩(dang)甚(shen)至危機(ji)，也避免(mian)了滑入(ru)新一輪金(jin)(jin)融危機(ji)。

　　3月3日(ri)和15日(ri)，美聯(lian)儲(chu)兩次緊急降息共150個(ge)基點(dian)，將聯(lian)邦基金目標利率(lv)下調至0至0.25%，降息速度和幅(fu)度均(jun)超過市場預期與2008年金融危機(ji)(ji)時期水平。隨后美聯(lian)儲(chu)宣(xuan)布從(cong)3月26日(ri)起開啟(qi)無上限的(de)(de)量化寬(kuan)松政策，同(tong)時重啟(qi)次貸危機(ji)(ji)時的(de)(de)貨幣工具(ju)，向(xiang)市場釋放(fang)大量流動(dong)性。此(ci)外，美聯(lian)儲(chu)還通過貼現窗口和定期貼現窗口等工具(ju)直接向(xiang)銀行提供短期信(xin)貸，以維(wei)持銀行的(de)(de)流動(dong)性。

　　美聯儲、歐洲央(yang)行、日本央(yang)行、英國央(yang)行、加拿(na)大央(yang)行和(he)瑞士央(yang)行還聯合宣布采取協調(diao)行動，從(cong)3月23日起通過美元(yuan)貨幣互換協議安排進一步為(wei)全球市場增加流動性。

　　8月，美(mei)聯儲宣布修改(gai)貨(huo)幣政策框(kuang)架，將(jiang)就業(ye)指標放在更(geng)重(zhong)要的位置，此(ci)外(wai)，將(jiang)通(tong)脹考核更(geng)改(gai)為“平均通(tong)脹目標2%”，允許“一(yi)段時間內”物價漲幅(fu)超過2%，更(geng)加關注(zhu)經(jing)濟恢復的持續(xu)性和(he)全(quan)面性，小幅(fu)提升對通(tong)脹的容忍度。

　　已經實施了負利率的歐洲央行(xing)(xing)和日本央行(xing)(xing)在(zai)貨幣政(zheng)策寬松上的選項相對有限，主要是擴大量化(hua)寬松規模(mo)。

　　3月(yue)(yue)份，歐(ou)(ou)洲(zhou)央行推(tui)出(chu)了緊急抗疫購債計劃（PEPP）。6月(yue)(yue)份，歐(ou)(ou)洲(zhou)央行將PEPP購買(mai)規模(mo)從6000億歐(ou)(ou)元(yuan)擴大至(zhi)1.35萬億歐(ou)(ou)元(yuan)，延(yan)長購債期限至(zhi)2021年6月(yue)(yue)底(di)。面對歐(ou)(ou)元(yuan)區經濟二次探底(di)的風(feng)險，12月(yue)(yue)10日，歐(ou)(ou)洲(zhou)央行又將PEPP購買(mai)規模(mo)再增加5000億歐(ou)(ou)元(yuan)至(zhi)1.85萬億歐(ou)(ou)元(yuan)，并(bing)至(zhi)少延(yan)長9個月(yue)(yue)至(zhi)2022年3月(yue)(yue)底(di)。歐(ou)(ou)洲(zhou)還展開定向(xiang)長期再融資操作（TLTRO），第三輪TLTRO優惠(hui)利率將持(chi)續至(zhi)2022年6月(yue)(yue)，此前為持(chi)續至(zhi)2021年6月(yue)(yue)。

　　日(ri)(ri)本央行(xing)采(cai)用(yong)了調(diao)整前瞻(zhan)指引、允許無限量(liang)購(gou)(gou)(gou)債的(de)辦法。日(ri)(ri)本央行(xing)不斷(duan)擴(kuo)大緊急抗疫注資計劃，規模從75萬億日(ri)(ri)元(yuan)增加到110萬億日(ri)(ri)元(yuan)；日(ri)(ri)本央行(xing)還上(shang)調(diao)交(jiao)易(yi)所交(jiao)易(yi)基(ji)金和(he)日(ri)(ri)本房地產(chan)投資信托基(ji)金購(gou)(gou)(gou)買目標(biao)，將其年(nian)度購(gou)(gou)(gou)買目標(biao)分別提升至12萬億日(ri)(ri)元(yuan)和(he)1800億日(ri)(ri)元(yuan)；日(ri)(ri)本央行(xing)還無上(shang)限地提供充足的(de)日(ri)(ri)元(yuan)和(he)外匯資金。

　　據彭博(bo)經(jing)濟(ji)研究的數據，美聯(lian)儲、日本央(yang)行(xing)、歐(ou)洲央(yang)行(xing)與英國央(yang)行(xing)僅今(jin)年在量(liang)化寬松政策上就投入(ru)了5.6萬億美元。據不完(wan)全(quan)統計，1至11月，全(quan)球央(yang)行(xing)降息次數超(chao)過200次，全(quan)球超(chao)60%的經(jing)濟(ji)體利率不到1%，部分地區和國家進入(ru)負利率。

　　超寬松基調將延續

　　從(cong)美聯儲為代表的各大央行年末會(hui)議發布的聲明可以(yi)判(pan)斷，未來一段時期全球貨(huo)幣政策將維持超寬松基調。

　　未來貨幣政(zheng)策主要呈現出以下特征：

　　一是主要央行(xing)寬(kuan)松政(zheng)策短(duan)期(qi)內(nei)難以(yi)從超(chao)寬(kuan)松轉(zhuan)向(xiang)正(zheng)常(chang)。過去十余年(nian)，潛在增長(chang)(chang)率(lv)處于長(chang)(chang)期(qi)下行(xing)趨勢。美(mei)聯(lian)儲主席(xi)鮑威爾(er)在杰克遜霍(huo)爾(er)年(nian)會上指(zhi)出，美(mei)聯(lian)儲對于中(zhong)性聯(lian)邦基金(jin)利(li)率(lv)中(zhong)樞(shu)的估計值已從2012年(nian)的4.25%降至(zhi)2.5%。由于經濟(ji)可持(chi)續增長(chang)(chang)動能不(bu)(bu)足，加上巨額財政(zheng)赤字和債務水平，超(chao)寬(kuan)松貨(huo)幣(bi)政(zheng)策退出面臨(lin)困境，只(zhi)能通過低(di)利(li)率(lv)、名義以(yi)及(ji)實(shi)際負利(li)率(lv)不(bu)(bu)斷(duan)支(zhi)持(chi)經濟(ji)復蘇并抵消部(bu)分救助(zhu)成(cheng)本(ben)，貨(huo)幣(bi)政(zheng)策正(zheng)常(chang)化將是一個緩慢而漸(jian)進的過程。

　　12月(yue)美聯(lian)儲會議間，點(dian)陣(zhen)圖顯示，聯(lian)邦基金(jin)利(li)率(lv)將維持(chi)在當前水平直至2023年，與9月(yue)點(dian)陣(zhen)圖一致(zhi)。歐洲央行此次又延(yan)長(chang)PEPP購(gou)債至少(shao)至2022年3月(yue)底，多重信號都預示主要央行超寬松貨幣政策轉向尚(shang)需時日。

　　二是未來(lai)一段時期實(shi)際負利率(lv)(lv)成為常(chang)態。當前，美國、英國、加拿(na)大等國利率(lv)(lv)已經(jing)(jing)趨近(jin)于零，明年上調(diao)基本(ben)無望。英國央(yang)行在(zai)12月會議上已經(jing)(jing)透(tou)露(lu)出(chu)，一旦英國出(chu)現“硬脫歐”，英國央(yang)行有可(ke)能(neng)實(shi)施(shi)負利率(lv)(lv)政策以應對經(jing)(jing)濟遠景受(shou)損的(de)風(feng)(feng)險。歐元(yuan)區和(he)日本(ben)央(yang)行政策利率(lv)(lv)，已經(jing)(jing)達-0.5%和(he)-0.1%的(de)歷史最低水平，丹麥、瑞(rui)士(shi)、匈牙利等國基準利率(lv)(lv)為負。歐元(yuan)區面臨經(jing)(jing)濟二次(ci)探底風(feng)(feng)險，日本(ben)經(jing)(jing)濟復蘇仍面臨嚴(yan)峻(jun)挑戰，利率(lv)(lv)上調(diao)無望。

　　三是(shi)未來貨(huo)幣政策調(diao)整(zheng)可能(neng)更多(duo)轉(zhuan)向資產購買，量化寬松在一段時(shi)間內將成(cheng)為常態。

　　四(si)是各國(guo)央行貨幣(bi)政(zheng)策(ce)(ce)將呈現(xian)同(tong)(tong)向不同(tong)(tong)步。總(zong)體來說，在超(chao)寬松(song)貨幣(bi)政(zheng)策(ce)(ce)主基調下，由于各國(guo)經(jing)濟抗風險(xian)能(neng)力不同(tong)(tong)，經(jing)濟復蘇步調不易，因此各國(guo)的政(zheng)策(ce)(ce)將主要依據自身情(qing)況進(jin)行調整，可能(neng)出現(xian)不同(tong)(tong)步情(qing)況。

　　短期內需(xu)要注意的是(shi)，隨著市(shi)場流動性(xing)狀況(kuang)趨(qu)于穩(wen)定，部(bu)分(fen)緊急(ji)流動性(xing)支(zhi)持工(gong)具或將退出，可(ke)能產生(sheng)的溢出效應及引發的金融波動值得關(guan)注。

　　超寬松政策利弊兼存

　　短期來看，這輪(lun)寬松中以美聯儲為代表的(de)主要(yao)發(fa)達經(jing)濟體(ti)央行吸取(qu)上輪(lun)金融(rong)危機的(de)經(jing)驗教訓，進行全面流動性干預(yu)和灌注(zhu)，避(bi)免了引(yin)爆(bao)新一(yi)輪(lun)金融(rong)危機，并(bing)促成(cheng)了后續金融(rong)市場的(de)反彈，作用非常(chang)明(ming)顯。同(tong)時，貨幣政(zheng)策與其他宏觀(guan)政(zheng)策配合，對(dui)經(jing)濟也起到了托底(di)救助的(de)作用。對(dui)于應對(dui)疫情，紓解實體(ti)經(jing)濟困境也非常(chang)有必要(yao)。

　　需要看到的是，超常規寬松的副作(zuo)用(yong)也十分明顯。主要央行已經極度透支了本已受限的政(zheng)策空間。

　　據業(ye)界計算，自美(mei)聯儲2009年(nian)國際金(jin)融危機后(hou)首(shou)次加(jia)(jia)息(xi)（2015年(nian)12月）以(yi)來，G20新興市場經濟體與發(fa)達經濟體的加(jia)(jia)權政策利率(lv)(lv)最高分(fen)(fen)別(bie)僅(jin)上(shang)升0.73和0.92個(ge)(ge)百分(fen)(fen)點。但(dan)在2020年(nian)的全球降(jiang)息(xi)潮后(hou)，截(jie)至(zhi)10月底，其加(jia)(jia)權政策利率(lv)(lv)較之(zhi)于五(wu)年(nian)前(qian)反而分(fen)(fen)別(bie)下降(jiang)了(le)0.14和1.87個(ge)(ge)百分(fen)(fen)點。且受到利率(lv)(lv)下限(xian)約束，發(fa)達經濟體用非傳統貨(huo)(huo)幣政策急劇擴張(zhang)資產負債表，2020年(nian)前(qian)10個(ge)(ge)月，美(mei)、歐、日三大央行的資產負債表規(gui)模之(zhi)和就從(cong)14.7萬億(yi)美(mei)元(yuan)驟增至(zhi)21.8萬億(yi)美(mei)元(yuan)。IMF總裁格奧爾基耶娃表示(shi)，“更(geng)多貨(huo)(huo)幣寬松已不太(tai)可能”。

　　分(fen)析人士認為，此(ci)次(ci)各主(zhu)要(yao)(yao)經(jing)濟(ji)體超寬松貨幣(bi)政策對經(jing)濟(ji)的(de)支持有(you)限(xian)。這主(zhu)要(yao)(yao)是(shi)由于(yu)此(ci)次(ci)危機并非源自金(jin)融系(xi)統(tong)本身，而主(zhu)要(yao)(yao)是(shi)全球大范圍經(jing)濟(ji)活動停滯(zhi)，造成(cheng)個(ge)人和企業流動性困局，進(jin)而引發金(jin)融市場震(zhen)蕩，超寬松貨幣(bi)政策雖有(you)助(zhu)于(yu)對沖一定(ding)的(de)經(jing)濟(ji)下行(xing)壓力，但無法彌(mi)補整個(ge)經(jing)濟(ji)體系(xi)的(de)損失(shi)，難(nan)以支撐經(jing)濟(ji)金(jin)融從根本上(shang)走向復蘇(su)。長(chang)(chang)期無限(xian)量貨幣(bi)寬松提(ti)供的(de)無限(xian)量流動性灌注，使(shi)金(jin)融市場持續(xu)處于(yu)低利率(lv)乃至負(fu)利率(lv)環境，鼓勵了金(jin)融市場的(de)冒險行(xing)為，助(zhu)長(chang)(chang)金(jin)融資產價格泡沫。

　　如何處理巨額債(zhai)(zhai)務將(jiang)成為(wei)后疫情時代的重要任務。國際金融(rong)危機以來，美、歐、日(ri)等發(fa)達(da)經濟(ji)體實(shi)施(shi)的超寬松貨(huo)幣政(zheng)策已經使(shi)全(quan)球(qiu)流(liu)動性(xing)長(chang)(chang)期(qi)(qi)(qi)泛(fan)濫，利(li)率(lv)水平長(chang)(chang)期(qi)(qi)(qi)下行，全(quan)球(qiu)陷(xian)(xian)入超低(di)利(li)率(lv)和負利(li)率(lv)陷(xian)(xian)阱。有分(fen)析認(ren)為(wei)，各國為(wei)應對新(xin)(xin)冠肺炎(yan)疫情而進行大規(gui)模(mo)融(rong)資(zi)，將(jiang)貨(huo)幣政(zheng)策與財政(zheng)政(zheng)策深度捆(kun)綁，進一(yi)步(bu)使(shi)全(quan)球(qiu)債(zhai)(zhai)務總規(gui)模(mo)創下紀(ji)錄(lu)新(xin)(xin)高(gao)。發(fa)達(da)國家高(gao)赤字(zi)、高(gao)債(zhai)(zhai)務、低(di)經濟(ji)增(zeng)長(chang)(chang)率(lv)的矛盾愈加突出(chu)，部分(fen)發(fa)達(da)經濟(ji)體深陷(xian)(xian)財政(zheng)赤字(zi)貨(huo)幣化困局，將(jiang)扭(niu)曲市(shi)場價(jia)格與資(zi)源配置，帶來長(chang)(chang)期(qi)(qi)(qi)負面影響。低(di)利(li)率(lv)、高(gao)赤字(zi)傾向還可(ke)能會助長(chang)(chang)通(tong)(tong)脹(zhang)預期(qi)(qi)(qi)，中長(chang)(chang)期(qi)(qi)(qi)看，全(quan)球(qiu)通(tong)(tong)脹(zhang)前(qian)景(jing)將(jiang)面臨很大不確定性(xing)。