央行資金投放有望祭出組合拳

　　“麻辣粉”先上 節前資金面寬松幾無懸念

　　1月15日，按照慣例，2021年第一碗“麻(ma)辣粉”（MLF，中期借貸便(bian)利）將上(shang)桌(zhuo)。相(xiang)比最近高頻低量逆回購操(cao)作釋放的微(wei)妙信(xin)號(hao)，市場更(geng)期待從這(zhe)次MLF操(cao)作中進一步(bu)獲(huo)取春節前央行流(liu)動性調(diao)控策略(lve)的訊息。分析人士指出(chu)，降準呼(hu)聲近期又起(qi)，但概率相(xiang)對有(you)限。

　　節前“送溫暖”成慣例

　　歲末年(nian)初，資金面(mian)易(yi)緊難(nan)松。然而，在央行保駕護航下，這一傳統(tong)認識正悄然變化(hua)。特別是(shi)，在2020年(nian)年(nian)底(di)輕松跨年(nian)后，市場(chang)已就跨春節(jie)資金面(mian)形勢達成共識——保持寬松成為主流看(kan)法。

　　從近幾年的情況(kuang)看，這符合人(ren)們感受。春節是個大(da)(da)假，銀(yin)行(xing)現金(jin)投放(fang)需(xu)求大(da)(da)，加之年初繳稅繳準等因素擾動，使流動性供求變數多、壓力大(da)(da)，需(xu)特別關注和呵(he)護(hu)。央(yang)行(xing)在春節前(qian)“送(song)溫(wen)暖”漸成慣例。近幾年，春節前(qian)后流動性波動趨降，“不知(zhi)不覺(jue)”“輕輕松松”完成跨節的感受越(yue)來越(yue)明顯。

　　近幾月，央(yang)行(xing)流(liu)動性投(tou)放(fang)頗為積(ji)極。市場(chang)人士認為，對沖債(zhai)券違(wei)約事件的(de)影響是(shi)重要(yao)因素之一。2020年最后兩個月，企(qi)業(ye)債(zhai)券融資大幅萎(wei)縮，表明違(wei)約事件影響沒有完全消除。機(ji)構(gou)認為，保持(chi)流(liu)動性合理充裕更顯(xian)必要(yao)。

　　平(ping)安證券首席(xi)經(jing)濟學家鐘正生指出，2020年12月的金(jin)融(rong)數據，對近(jin)期流動(dong)性(xing)寬松(song)和央行(xing)超預期投放提供注解(jie)。“對非標、套利等行(xing)為(wei)的監(jian)管，以及信用違約事件余波(bo)，給貨(huo)幣信用環境(jing)(jing)施加顯著(zhu)影響，保持較寬松(song)流動(dong)性(xing)環境(jing)(jing)有‘胡蘿卜(bu)加大(da)棒’的意(yi)味。”鐘正生認為(wei)，流動(dong)性(xing)偏(pian)松(song)狀態有較大(da)可能得到(dao)延續。中金(jin)公司固收研究(jiu)團隊預計，寬松(song)的資金(jin)面有望延續到(dao)3月-4月。

　　降準呼聲再起 看淡聲音更多

　　據測(ce)算(suan)，春節前，流動(dong)性(xing)供求存在缺(que)口。隨著流動(dong)性(xing)消耗增多，央(yang)行適時出手幾無懸念。對央(yang)行可(ke)能選(xuan)用(yong)的(de)工具和(he)手段(duan)，市場(chang)預期出現分歧(qi)，降準率先引發爭論。

　　信達證(zheng)券固收分(fen)析(xi)師李一(yi)爽預(yu)計，2021年春節前央行大(da)概率(lv)會動用定向降準等手段，補充流動性(xing)缺口。申萬宏源證(zheng)券首席宏觀分(fen)析(xi)師秦(qin)泰認為，2021年央行將至(zhi)少實(shi)施兩(liang)次“中性(xing)降準”，每(mei)次各50基點。

　　春節前后(hou)(hou)的確是(shi)降(jiang)(jiang)準(zhun)(zhun)“高(gao)發(fa)(fa)期”。據廣(guang)發(fa)(fa)證券研報(bao)統計，2015年(nian)以來歷(li)年(nian)一(yi)季度均有降(jiang)(jiang)準(zhun)(zhun)動作(zuo)，多發(fa)(fa)生在(zai)春節前。有觀(guan)點認(ren)為(wei)，當前MLF存量規模過大、擔保品(pin)不(bu)足等因(yin)素也(ye)使降(jiang)(jiang)準(zhun)(zhun)置換MLF變(bian)得(de)有必(bi)要(yao)。截至1月(yue)14日的數據顯示，MLF余額已(yi)超5萬億元，逼近2018年(nian)9月(yue)歷(li)史高(gao)位。降(jiang)(jiang)準(zhun)(zhun)置換MLF，既能(neng)滿足投放流動性需求(qiu)，也(ye)可為(wei)后(hou)(hou)續MLF操作(zuo)騰挪空間。

　　不(bu)(bu)(bu)過，看淡降準(zhun)(zhun)的(de)聲音似乎更多，關(guan)鍵就在于降準(zhun)(zhun)的(de)信號(hao)意(yi)義過強。國(guo)泰君(jun)安證券全(quan)球首(shou)席(xi)經濟學家花長春稱，降準(zhun)(zhun)會釋(shi)放強烈寬(kuan)松信號(hao)，為大宗商(shang)品等漲價火(huo)上澆油。天風(feng)證券首(shou)席(xi)固收分析師孫彬彬也認為，當前不(bu)(bu)(bu)具備(bei)降準(zhun)(zhun)條件，降準(zhun)(zhun)置換MLF的(de)必要性同樣不(bu)(bu)(bu)高。莫尼(ni)塔(ta)報(bao)告強調，貨幣(bi)政策(ce)“不(bu)(bu)(bu)急轉彎(wan)”不(bu)(bu)(bu)意(yi)味(wei)著再度寬(kuan)松，近期全(quan)面降準(zhun)(zhun)可能性不(bu)(bu)(bu)大。

　　跨節資金投放或祭出組合拳

　　在這(zhe)一背景下，MLF操作備受關注，可能帶(dai)有關鍵訊(xun)號(hao)。

　　據(ju)機構(gou)分(fen)析，如果1月15日(ri)央行(xing)端(duan)出一大碗“麻辣(la)粉”，意味著春節前降(jiang)準可(ke)(ke)能(neng)性大降(jiang)。一是(shi)(shi)央行(xing)通過開展(zhan)大額MLF操作，釋放增(zeng)量資金，可(ke)(ke)部分(fen)填補流動性缺(que)口(kou)；二(er)是(shi)(shi)央行(xing)繼(ji)續開展(zhan)MLF操作，相(xiang)當于證偽降(jiang)準置(zhi)換猜想，從而否定(ding)前述降(jiang)準理由。

　　有分析人(ren)士認為(wei)，央行政策工具箱充足，要(yao)(yao)防范應對春(chun)節前(qian)后流動(dong)性(xing)波動(dong)，降準不(bu)(bu)是唯(wei)一選項，可能也不(bu)(bu)是適宜選擇。當(dang)前(qian)，宏(hong)觀(guan)政策應更注重可持續性(xing)。法定(ding)存款準備金(jin)率已不(bu)(bu)高，有必(bi)要(yao)(yao)為(wei)應對未來的不(bu)(bu)確定(ding)性(xing)留有余地。

　　可(ke)替代降準的(de)工具不少，MLF是其中一項。2020年(nian)以來，央行基本每(mei)月開(kai)展(zhan)1次(ci)(ci)MLF操作(zuo)，但也有例外，2020年(nian)11月就開(kai)展(zhan)兩次(ci)(ci)操作(zuo)。理論上，央行可(ke)多(duo)次(ci)(ci)開(kai)展(zhan)MLF操作(zuo)，并配合公(gong)開(kai)市(shi)場逆回(hui)購(gou)操作(zuo)，釋(shi)放中期(qi)(qi)和短(duan)期(qi)(qi)流動性，滿(man)足春節前機構對(dui)流動性的(de)需(xu)求。

　　2018年(nian)1月創設的臨時準(zhun)(zhun)備(bei)金動用(yong)安排（CRA）也(ye)是選(xuan)項(xiang)之一。CRA可(ke)起到(dao)臨時降(jiang)準(zhun)(zhun)的效(xiao)果(guo)，且(qie)臨時釋放和到(dao)期(qi)回籠(long)的資(zi)金恰好可(ke)與春節(jie)前后現金投(tou)放和回籠(long)形成(cheng)對沖，這(zhe)一點已在2018年(nian)操作(zuo)中得到(dao)驗證。

　　綜合(he)考(kao)慮(lv)MLF余額的(de)(de)問(wen)題，一些(xie)機構(gou)認為(wei)(wei)，春節前(qian)，央(yang)行可能會祭出(chu)“MLF+逆回購+CRA”組(zu)合(he)拳。廣發證(zheng)券研報指(zhi)出(chu)，近期重啟(qi)CRA可能性(xing)較高，這(zhe)有助于展現相對(dui)中(zhong)性(xing)的(de)(de)貨幣政策態度，也有助于流動性(xing)平穩跨節。中(zhong)信證(zheng)券首席(xi)固收分析師(shi)明(ming)明(ming)預計，春節前(qian)央(yang)行流動性(xing)投放手(shou)段將是(shi)以“MLF+逆回購+普(pu)惠(hui)金融定向降準”或類似CRA的(de)(de)臨時性(xing)流動性(xing)安排為(wei)(wei)主的(de)(de)組(zu)合(he)。