中(zhong)證(zheng)網(wang)訊（記者 周璐璐）1月中(zhong)旬(xun)以來，貨幣市場利率(lv)明顯上漲，尤(you)(you)其(qi)是(shi)短端利率(lv)上升較快。對(dui)此，開源證(zheng)券首席經濟學(xue)家趙偉2月4日指出(chu)，存(cun)(cun)單(dan)利率(lv)有所(suo)上漲，但幅度(du)相對(dui)較小，存(cun)(cun)單(dan)凈融(rong)資也未明顯放(fang)量，一定程(cheng)度(du)反(fan)映銀(yin)行并不缺“長錢”，推算(suan)的(de)(de)2020年底(di)超儲率(lv)或已回升至2%以上；同時，貨幣流(liu)動(dong)性環(huan)境不具備趨勢性收緊(jin)的(de)(de)基礎，但權益類資產(chan)需警惕估值壓縮風險，尤(you)(you)其(qi)是(shi)部分高(gao)估值板塊。

　　趙偉(wei)認為(wei)，短(duan)端(duan)利(li)率的大(da)幅變(bian)化(hua)，與公開市(shi)場持續回(hui)籠、市(shi)場對(dui)貨幣收緊擔憂等有關(guan)；機構(gou)杠桿(gan)行(xing)為(wei)帶來的交易(yi)擁(yong)堵(du)(du)，放大(da)了短(duan)端(duan)利(li)率的波動。財(cai)政繳稅(shui)因素消(xiao)退(tui)后，央行(xing)連續多日回(hui)籠資金(jin)，加(jia)(jia)之近期關(guan)于貨幣與資產(chan)泡(pao)沫的部分觀點，引發大(da)家對(dui)貨幣政策收緊的擔憂。而(er)前期極度寬松下，機構(gou)“滾(gun)隔夜”加(jia)(jia)杠桿(gan)行(xing)為(wei)增(zeng)多，銀行(xing)隔夜質押回(hui)購成交占比一度接近90%，使得隔夜交易(yi)非常擁(yong)堵(du)(du)、對(dui)短(duan)端(duan)利(li)率變(bian)化(hua)更加(jia)(jia)敏感。

　　流(liu)動(dong)性(xing)(xing)(xing)(xing)變(bian)化背后，貨幣政策又將有何變(bian)化？趙(zhao)偉表示，流(liu)動(dong)性(xing)(xing)(xing)(xing)環(huan)境(jing)邊際變(bian)緊，主要緣于(yu)信(xin)(xin)用風險影(ying)響逐步緩(huan)和(he)下，央行(xing)(xing)回收流(liu)動(dong)性(xing)(xing)(xing)(xing)，“警告”市場(chang)過度杠(gang)桿行(xing)(xing)為(wei)。前期流(liu)動(dong)性(xing)(xing)(xing)(xing)環(huan)境(jing)極為(wei)寬松(song)(song)，主要為(wei)了緩(huan)解信(xin)(xin)用違約(yue)的(de)沖擊(ji)；而央行(xing)(xing)通(tong)過MLF、窗口指導等(deng)引導市場(chang)預期，并(bing)沒有明顯(xian)寬松(song)(song)加碼操(cao)作。流(liu)動(dong)性(xing)(xing)(xing)(xing)寬松(song)(song)“呵護”下，1月信(xin)(xin)用債凈融資(zi)達(da)4000億元、創(chuang)近11個月來新高(gao)；同時，機構杠(gang)桿行(xing)(xing)為(wei)增多、資(zi)金空轉跡象顯(xian)現等(deng)，使得(de)流(liu)動(dong)性(xing)(xing)(xing)(xing)回籠的(de)迫切(qie)性(xing)(xing)(xing)(xing)上升。

　　趙偉進一步(bu)表示，市(shi)(shi)場(chang)結構和(he)貨(huo)(huo)幣(bi)(bi)傳(chuan)導(dao)機(ji)(ji)制變(bian)化下(xia)，應(ying)跳出傳(chuan)統框(kuang)架理解(jie)貨(huo)(huo)幣(bi)(bi)政策；公開市(shi)(shi)場(chang)重(zhong)要(yao)性凸(tu)顯，“量”根據短期(qi)(qi)需(xu)要(yao)調整，“價”的(de)(de)中期(qi)(qi)信(xin)號(hao)意義更強(qiang)。銀行與非銀同業(ye)往來的(de)(de)增(zeng)多、非銀影響(xiang)增(zeng)強(qiang)，使得流(liu)動性分層(ceng)加(jia)劇、資金(jin)波(bo)動容易被(bei)放大；貨(huo)(huo)幣(bi)(bi)供應(ying)方式和(he)傳(chuan)導(dao)機(ji)(ji)制變(bian)化下(xia)，公開市(shi)(shi)場(chang)操作重(zhong)要(yao)性越(yue)來越(yue)凸(tu)顯，短期(qi)(qi)“量”變(bian)是市(shi)(shi)場(chang)需(xu)求和(he)政策調控(kong)平衡的(de)(de)結果，而(er)“價”層(ceng)面并(bing)沒有釋放貨(huo)(huo)幣(bi)(bi)收緊的(de)(de)信(xin)號(hao)。

　　對于流(liu)(liu)動性(xing)環(huan)(huan)(huan)境(jing)未來將如(ru)何演繹，趙偉認為，信(xin)用(yong)(yong)收(shou)縮(suo)下，貨幣(bi)流(liu)(liu)動性(xing)環(huan)(huan)(huan)境(jing)不具備趨勢性(xing)收(shou)緊(jin)(jin)的(de)基礎，否則實(shi)(shi)體融資(zi)受到的(de)沖擊較(jiao)大。伴隨政(zheng)策“退潮”，信(xin)用(yong)(yong)環(huan)(huan)(huan)境(jing)已進入收(shou)縮(suo)通道，如(ru)果流(liu)(liu)動性(xing)持(chi)續(xu)緊(jin)(jin)張，可能會加速實(shi)(shi)體融資(zi)收(shou)縮(suo)、債務風險(xian)暴(bao)露。同時，再貸(dai)款(kuan)再貼現等工具，及(ji)貸(dai)款(kuan)展(zhan)期(qi)、信(xin)用(yong)(yong)債等集中到期(qi)，決定了(le)貨幣(bi)政(zheng)策不能“急轉彎”。短(duan)期(qi)流(liu)(liu)動性(xing)波動，并(bing)沒(mei)有改變全年“寬貨幣(bi)”和(he)“緊(jin)(jin)信(xin)用(yong)(yong)”搭配，近期(qi)央行也明確強調要防止信(xin)用(yong)(yong)收(shou)縮(suo)。

　　趙偉還指(zhi)出，1月29日開始，央(yang)行(xing)加大公開市場(chang)投放(fang)，流(liu)動性壓力有所(suo)緩(huan)(huan)解(jie)。經(jing)(jing)驗顯示(shi)，春節(jie)前央(yang)行(xing)多加大逆回購等(deng)投放(fang)，普惠金(jin)融定向降準考核一般(ban)在1季(ji)度、1月底居多；疊加春節(jie)就地過年(nian)增多、取現壓力下降，流(liu)動性緊張(zhang)局面或趨(qu)于緩(huan)(huan)和(he)。但經(jing)(jing)濟景氣高位(wei)、通脹(zhang)預期(qi)升溫等(deng)，使得(de)貨幣流(liu)動性環境短期(qi)也難明顯寬松。

　　未來大(da)類(lei)資(zi)產會如何演繹(yi)？對(dui)債(zhai)市而(er)言(yan)，趙偉表(biao)示(shi)，長端(duan)利(li)率(lv)債(zhai)配(pei)置價值逐步(bu)修復(fu)，但流(liu)動(dong)性回歸(gui)常(chang)態過程中，短(duan)期交易(yi)操(cao)作難度較(jiao)大(da)。近期債(zhai)市調(diao)整，推動(dong)長端(duan)利(li)率(lv)債(zhai)配(pei)置價值修復(fu)，為穩定(ding)資(zi)金提供(gong)配(pei)置機會。伴隨信(xin)用收縮影響逐步(bu)顯現、國(guo)內需(xu)求見頂回落，經(jing)濟基本(ben)面對(dui)債(zhai)市支持顯現，長端(duan)利(li)率(lv)或重(zhong)回下行(xing)通道，維(wei)持10年國(guo)債(zhai)收益率(lv)低點或回到3%以下的判斷，但短(duan)期交易(yi)難度較(jiao)大(da)，建議等(deng)待央行(xing)操(cao)作和流(liu)動(dong)性平穩的確認。

　　同時(shi)，趙(zhao)偉表示，權(quan)(quan)(quan)益(yi)類資產需警惕估(gu)值(zhi)(zhi)壓縮(suo)風險(xian)，尤其是部(bu)分(fen)高(gao)估(gu)值(zhi)(zhi)板(ban)塊(kuai)。經驗(yan)顯示，信用(yong)收(shou)縮(suo)階段，權(quan)(quan)(quan)益(yi)類資產估(gu)值(zhi)(zhi)出現壓縮(suo)、一般滯(zhi)后1個季度左右。本輪信用(yong)收(shou)縮(suo)自2020年(nian)11月開(kai)始(shi)，參考歷史規(gui)律(lv)，當下權(quan)(quan)(quan)益(yi)類資產需警惕估(gu)值(zhi)(zhi)壓縮(suo)風險(xian)，結構會有分(fen)化，低(di)估(gu)值(zhi)(zhi)、盈利有支(zhi)撐的板(ban)塊(kuai)受沖(chong)擊(ji)一般較小，部(bu)分(fen)高(gao)估(gu)值(zhi)(zhi)板(ban)塊(kuai)壓力(li)較大。