央行多箭齊發 呵護經濟回升向好態勢

　　□ 中國人民銀行7月22日接連發布4個重磅消息：7天期逆回購操作利率下調10個基點至1.7%；對賣出中長期債券的中期借貸便利（MLF）參與機構，階段性減免MLF質押品；兩個期限的貸款市場報價利率（LPR）下調10個基點；三個期限的常備借貸便利（SLF）利率下調10個基點

　　□ 這是自2023年8月以來7天期逆回購操作利率首度調整，彰顯出貨幣政策呵護經濟回升的決心；SLF利率跟隨下調則是為了維持利率走廊穩定；LPR下調將帶動實體經濟融資成本進一步穩中有降，也可以為居民節約房貸利息負擔，增強消費能力；適當減免MLF操作的質押品，則可以增加可交易債券規模，緩解債市供求壓力

　　□ 短期看，這是貨幣政策強化逆周期調節，支持下半年經濟回升向好，提振中長期經濟增長預期的重要舉措；長期看，本次降息“組合拳”有利于進一步推動貨幣政策框架演進

　　靴子落地，市場迎(ying)來期(qi)待已(yi)久的包括政策利率(lv)在內的多個(ge)關鍵(jian)利率(lv)下調。

　　中國人民銀(yin)行7月22日接連釋出(chu)4個(ge)(ge)重磅消(xiao)息(xi)：上午8點(dian)(dian)，政策利率(lv)7天期逆回購操作利率(lv)率(lv)先下調(diao)10個(ge)(ge)基(ji)點(dian)(dian)至1.7%；8點(dian)(dian)半，中國人民銀(yin)行宣(xuan)布，對賣(mai)出(chu)中長期債券的中期借貸便利（MLF）參與(yu)機(ji)構，階段(duan)性減免MLF質(zhi)押品；9點(dian)(dian)，兩個(ge)(ge)期限貸款市場報價(jia)利率(lv)（LPR）均(jun)下調(diao)10個(ge)(ge)基(ji)點(dian)(dian)；14點(dian)(dian)，三個(ge)(ge)期限的常備借貸便利（SLF）利率(lv)均(jun)下調(diao)10個(ge)(ge)基(ji)點(dian)(dian)。

　　分析人(ren)士(shi)表(biao)示，中國人(ren)民銀行此次果斷降(jiang)息(xi)，展現出貨幣政策呵護(hu)經(jing)濟回升(sheng)的決心，是對二十(shi)屆三(san)中全會(hui)“堅定不移(yi)實現全年經(jing)濟社會(hui)發展目標”要求的積極響應。

　　“本次(ci)降息(xi)符(fu)合預期，顯示(shi)貨幣政(zheng)策(ce)在(zai)(zai)穩增長、推動(dong)物(wu)價溫(wen)和回升方向發力。”東方金誠首(shou)席(xi)宏觀分(fen)析師(shi)王青表示(shi)，受有(you)效消費需(xu)求(qiu)不足影(ying)響，上半年CPI同比上漲(zhang)0.1%。計(ji)入物(wu)價因素，當前及未來一(yi)段(duan)時間(jian)企業和居民的實際貸款利(li)率處(chu)在(zai)(zai)偏高水平。除通過提振(zhen)總需(xu)求(qiu)引導物(wu)價水平溫(wen)和回升外(wai)，也有(you)必(bi)要通過下調政(zheng)策(ce)利(li)率，引導名義貸款利(li)率下行。

　　分析人士表(biao)示，政策利率下(xia)調(diao)預計將通過金融市場(chang)逐步傳導(dao)至(zhi)實體(ti)經濟(ji)，促進降低綜(zong)合融資成本，鞏固經濟(ji)回(hui)升向好態勢。

　　加強逆周期調節

　　健全市場化利率調控機制

　　根據(ju)央行7月22日公告，公開市(shi)場7天期逆(ni)回(hui)(hui)購操作(zuo)采用固(gu)定(ding)利率、數量招標(biao)，操作(zuo)利率由1.8%調整(zheng)為1.7%。同樣作(zuo)為政(zheng)策(ce)利率的隔夜、7天、1個月SLF利率，分別調整(zheng)為2.55%、2.70%和3.05%，均(jun)下行10個基點，降息幅度與7天期逆(ni)回(hui)(hui)購利率保(bao)持一致。

　　分析人士表示，這是自(zi)2023年8月以來(lai)，7天期逆回購操作利(li)率(lv)首度調(diao)整，有(you)利(li)于加大(da)金融支持實體經濟力(li)度。

　　中(zhong)信證券首席(xi)經濟(ji)學(xue)家明(ming)明(ming)表(biao)示，SLF利率(lv)(lv)跟隨(sui)7天期逆回購操作利率(lv)(lv)下調，幅度保持(chi)一致，主要是為了維持(chi)利率(lv)(lv)走(zou)廊穩定。

　　招聯首席(xi)研(yan)究(jiu)員董希淼進一步解(jie)釋，SLF利率(lv)是利率(lv)走廊(lang)上限，超額存款(kuan)準備金利率(lv)是利率(lv)走廊(lang)下(xia)限，在超額存款(kuan)準備金率(lv)未變的情況下(xia)，降低SLF利率(lv)，利率(lv)走廊(lang)寬度(du)隨之(zhi)收窄。

　　除降息外(wai)，招(zhao)標(biao)方式也迎來調(diao)整，從(cong)過去的價格招(zhao)標(biao)變為了數(shu)量招(zhao)標(biao)。“這(zhe)意味著無(wu)需每日通過逆(ni)回(hui)購操作，公布(bu)7天期逆(ni)回(hui)購操作利率水(shui)平，有助于(yu)增強其權威性，進一步明確其主要政(zheng)策利率的地位。”王青(qing)表示。

　　目前，公開市場招標(biao)方(fang)式包括(kuo)價格招標(biao)和(he)數量招標(biao)，前者的中標(biao)價格由供需雙方(fang)博弈(yi)確定(ding)，理(li)論上有不確定(ding)性(xing)，而后者的價格是給定(ding)的。

　　分(fen)析(xi)人士總體認為，明示(shi)公開市場(chang)(chang)操(cao)作利率(lv)(lv)(lv)(lv)，有利于(yu)強化(hua)7天(tian)(tian)期(qi)逆(ni)回(hui)購(gou)利率(lv)(lv)(lv)(lv)的政策(ce)屬性。以往中(zhong)國人民(min)銀行公開市場(chang)(chang)7天(tian)(tian)期(qi)逆(ni)回(hui)購(gou)操(cao)作采用(yong)價格(ge)招(zhao)標(biao)，雖然中(zhong)標(biao)利率(lv)(lv)(lv)(lv)大部分(fen)時候維持不變(bian)，但仍需每日開展(zhan)操(cao)作釋放明確的利率(lv)(lv)(lv)(lv)信號。“考慮到公開市場(chang)(chang)7天(tian)(tian)期(qi)逆(ni)回(hui)購(gou)操(cao)作利率(lv)(lv)(lv)(lv)已(yi)基(ji)本承擔(dan)起主(zhu)要政策(ce)利率(lv)(lv)(lv)(lv)的功(gong)能，為增強政策(ce)利率(lv)(lv)(lv)(lv)的權威性，有效穩定市場(chang)(chang)預期(qi)，有必(bi)要將招(zhao)標(biao)方式優(you)化(hua)為固定利率(lv)(lv)(lv)(lv)、數量招(zhao)標(biao)，這也是(shi)健全市場(chang)(chang)化(hua)利率(lv)(lv)(lv)(lv)調控(kong)機(ji)制的體現。”

　　當天，中國(guo)人(ren)民銀行以(yi)固定利率、數量招標方式開(kai)展了582億(yi)元逆回購(gou)操(cao)(cao)作。這也是逆回購(gou)操(cao)(cao)作以(yi)來(lai)首次(ci)出現有(you)零有(you)整的操(cao)(cao)作情況。

　　一段時間以來，中(zhong)國人(ren)民銀行高度(du)關注長(chang)(chang)債(zhai)收益(yi)率(lv)下(xia)行及其潛(qian)在(zai)風險(xian)。分析人(ren)士認為，7天期(qi)(qi)逆回購(gou)操(cao)作利率(lv)下(xia)行，并不(bu)代(dai)表長(chang)(chang)債(zhai)收益(yi)率(lv)下(xia)行空間打開。中(zhong)國人(ren)民銀行此次下(xia)調(diao)7天期(qi)(qi)逆回購(gou)操(cao)作利率(lv)，意在(zai)加大逆周(zhou)(zhou)期(qi)(qi)調(diao)節力(li)度(du)，熨平短期(qi)(qi)經濟(ji)(ji)波動(dong)；而中(zhong)長(chang)(chang)期(qi)(qi)債(zhai)券(quan)收益(yi)率(lv)反映(ying)的更多(duo)是(shi)長(chang)(chang)期(qi)(qi)經濟(ji)(ji)走勢，要采用(yong)跨周(zhou)(zhou)期(qi)(qi)的視角評估。

　　分(fen)析人士表示，本輪長(chang)債(zhai)收(shou)益率的持續(xu)下行，已(yi)經包含(han)了(le)對本次降(jiang)息的預期，甚至有明(ming)顯(xian)超(chao)調，不代表著需要跟(gen)隨7天期逆(ni)回購(gou)操作利率下行再繼續(xu)走低。

　　“長債利率過(guo)低，也(ye)容易(yi)引發弱預期的(de)自我實(shi)現，而(er)我國(guo)經(jing)濟的(de)基本面長期向好。”分析人(ren)士(shi)表(biao)示，中國(guo)人(ren)民銀(yin)行此(ci)次降(jiang)息有(you)(you)助(zhu)于支持(chi)經(jing)濟回升向好，提振(zhen)中長期經(jing)濟預期，也(ye)有(you)(you)助(zhu)于帶動長端收益(yi)率的(de)回升，預計未來中國(guo)人(ren)民銀(yin)行還將綜(zong)合施策，必(bi)要時(shi)借(jie)入并賣(mai)出(chu)國(guo)債，及時(shi)校正(zheng)和阻斷債市(shi)風險累積，保持(chi)正(zheng)常(chang)向上傾斜(xie)的(de)收益(yi)率曲(qu)線。

　　房貸利率迎實質性下調

　　LPR報價質量正在提高

　　中(zhong)國(guo)人民銀(yin)行(xing)7月22日授權全國(guo)銀(yin)行(xing)間同(tong)業拆借中(zhong)心公布，1年期LPR下(xia)調(diao)為3.35%，5年期以上(shang)LPR下(xia)調(diao)為3.85%。同(tong)時(shi)(shi)，LPR的發布時(shi)(shi)間從上(shang)午9:15提前至9:00。中(zhong)國(guo)人民銀(yin)行(xing)稱，這(zhe)是(shi)為了加強預期管理，促進LPR發布時(shi)(shi)間與金融市場運行(xing)時(shi)(shi)間更好銜(xian)接。

　　LPR是(shi)貸(dai)款利(li)率的(de)主(zhu)要參考基準，5年期以(yi)上(shang)LPR是(shi)房貸(dai)利(li)率之(zhi)錨(mao)。分析人士認為，LPR下調符(fu)合當前(qian)經濟(ji)金融(rong)形勢的(de)需要，有利(li)于支持經濟(ji)持續回升向好(hao)。LPR下調將帶動實體經濟(ji)融(rong)資(zi)成(cheng)本進一步穩中有降，包括存量房貸(dai)借(jie)款人在內的(de)居民家(jia)庭，將享受到LPR下調帶來(lai)的(de)好(hao)處(chu)。

　　“7月LPR實(shi)現10個基點的(de)下(xia)調，緣(yuan)于(yu)多(duo)重(zhong)因(yin)素。”中國民生銀(yin)行(xing)首席經(jing)濟學家(jia)溫彬表示(shi)：首先是(shi)跟(gen)隨7天期逆回(hui)購操(cao)作(zuo)利率下(xia)調，通過金融市(shi)場逐(zhu)步傳導至實(shi)體經(jing)濟；其(qi)次是(shi)融資需(xu)求偏弱下(xia)，需(xu)以價的(de)下(xia)行(xing)平(ping)衡量的(de)適度擴張；再其(qi)次是(shi)降低(di)存量貸(dai)款(kuan)利率，緩解個人(ren)住房貸(dai)款(kuan)早償(chang)壓力(li)；最后是(shi)提高貸(dai)款(kuan)報價質(zhi)量，減少偏離度，更(geng)好反映市(shi)場供需(xu)。

　　今年(nian)以來(lai)，在政策推動引導(dao)下，5年(nian)期(qi)以上LPR累計下調了35個基點。LPR下行，可(ke)(ke)(ke)以為(wei)企業(ye)融(rong)資成本“減(jian)負(fu)”，也可(ke)(ke)(ke)以為(wei)居民節(jie)約房貸利(li)息負(fu)擔，增強消費能力。比如，按房貸本金(jin)100萬元(yuan)、30年(nian)期(qi)、等額本息估算(suan)，每月可(ke)(ke)(ke)節(jie)省利(li)息支出(chu)約200元(yuan)，利(li)息總額可(ke)(ke)(ke)節(jie)省超過7萬元(yuan)。

　　分(fen)析人士認為，本次LPR下調，也反映(ying)出LPR報價質量正在(zai)提(ti)高。

　　近幾年來，金融支持實體經濟力(li)度不斷加(jia)大(da)(da)，貸(dai)款利(li)率下降幅度大(da)(da)于(yu)LPR降幅，特別是最(zui)優質(zhi)(zhi)客(ke)戶(hu)貸(dai)款利(li)率降幅更大(da)(da)，導致LPR報(bao)價(jia)與最(zui)優質(zhi)(zhi)客(ke)戶(hu)貸(dai)款利(li)率之間出現一定偏(pian)離。

　　“截至一季度末，比LPR減點的貸款占比達(da)40%，位于(yu)歷史較(jiao)高(gao)水平(ping)，體(ti)現出(chu)LPR與實際貸款利(li)率存在一定偏離。”中(zhong)金公司研究部(bu)銀(yin)行業(ye)分析(xi)師林(lin)英奇(qi)表示。

　　不久前，中國人民銀行行長潘功勝在陸家嘴論(lun)壇提(ti)出，針對部分報價利(li)(li)率顯(xian)著(zhu)偏離實(shi)際(ji)最優質客戶利(li)(li)率的問題，將著(zhu)重提(ti)高LPR報價質量，更真實(shi)反映(ying)貸款市(shi)場(chang)利(li)(li)率水平。

　　溫彬(bin)表(biao)示(shi)，為(wei)加強報價質量考核、減少偏離(li)度(du)，后續(xu)LPR報價或逐(zhu)步向實際貸款利率靠(kao)攏，更加真(zhen)實反(fan)映市場供需情況。

　　分(fen)析(xi)人士預計，此次LPR下(xia)調對銀(yin)行(xing)凈息差和銀(yin)行(xing)利(li)潤(run)的影響可(ke)控，對上市(shi)銀(yin)行(xing)股(gu)東權益的影響也較小。此外，存款利(li)率(lv)市(shi)場(chang)化調整機(ji)制效能(neng)仍(reng)在持續釋放，預計銀(yin)行(xing)會根據市(shi)場(chang)利(li)率(lv)變化情(qing)況，合(he)理(li)調整存款利(li)率(lv)水平，也有利(li)于凈息差的穩定。

　　“通過(guo)清理手工補息節省的銀行負債成本，基本可以(yi)對沖(chong)降息對息差(cha)的影響，預(yu)計年內存款利率(lv)仍有(you)下(xia)調空(kong)間(jian)。”林(lin)英奇表示(shi)。

　　階段性減免MLF質押品

　　緩解債市供求壓力

　　中(zhong)國(guo)人民銀行7月(yue)22日公(gong)告，決定適當減(jian)免(mian)MLF操(cao)作(zuo)的(de)質押(ya)品(pin)，以增(zeng)加可交易債(zhai)(zhai)券規模，緩解債(zhai)(zhai)市供求(qiu)壓(ya)力。根據(ju)公(gong)告，自本月(yue)起，有出售中(zhong)長期債(zhai)(zhai)券需(xu)求(qiu)的(de)MLF參與機構，可申請(qing)階(jie)段性(xing)減(jian)免(mian)MLF質押(ya)品(pin)。這被視作(zuo)護航債(zhai)(zhai)市穩健運行的(de)又(you)一(yi)舉措。

　　今年(nian)以來(lai)，受長期債(zhai)券供給偏慢、金融脫(tuo)媒(mei)等因(yin)素影響，長債(zhai)收益率持續較快下(xia)行，已(yi)經創出20年(nian)來(lai)的(de)新低，由(you)此累積了債(zhai)市反轉風(feng)(feng)險(xian)。此前，中(zhong)國(guo)人民銀(yin)行曾多次(ci)提(ti)示債(zhai)市過熱風(feng)(feng)險(xian)，并(bing)在7月1日宣布開展(zhan)國(guo)債(zhai)借入操(cao)作。

　　“中(zhong)國人(ren)民(min)銀行此(ci)次再出新招，能夠有效(xiao)釋放(fang)(fang)市場的存量長(chang)期債(zhai)券，進(jin)一步增加可交易債(zhai)券規模。”分析人(ren)士表示(shi)，目前MLF余額超過(guo)7萬億元(yuan)，而且大部分以國債(zhai)、地方債(zhai)作為質押(ya)品。如果參與(yu)機(ji)構減免(mian)質押(ya)品后賣出長(chang)債(zhai)，將釋放(fang)(fang)大量債(zhai)券，有效(xiao)緩解債(zhai)市“資產荒”壓力。

　　明明表示，中(zhong)(zhong)國人民銀(yin)行在短端利率(lv)(lv)下調的(de)同時(shi)，也(ye)加強了長端利率(lv)(lv)管理。考慮到中(zhong)(zhong)國人民銀(yin)行資產負債表內的(de)中(zhong)(zhong)長期債券(quan)規模(mo)低，而且借券(quan)操作(zuo)尚(shang)未落地，在公開市場操作(zuo)降息落地后宣布(bu)階段性減免MLF質押品，也(ye)就是(shi)鼓勵(li)MLF參(can)與機(ji)(ji)構賣出(chu)中(zhong)(zhong)長期債券(quan)，將(jiang)有利于壓制降息后市場機(ji)(ji)構對長端利率(lv)(lv)的(de)做多沖動。

　　“這項新措施一(yi)舉兩得(de)。”董希淼表(biao)示，一(yi)方面，有助于鼓勵(li)金融(rong)機(ji)(ji)構(gou)出售中長(chang)期債券(quan)，增加中長(chang)期債券(quan)供給(gei)；另一(yi)方面，有助于鼓勵(li)金融(rong)機(ji)(ji)構(gou)參(can)與(yu)MLF操作(zuo)，當前1年期MLF中標利率為2.5%，在目前市場環境之(zhi)下利率偏高(gao)(gao)(gao)，加上對質押品(pin)(pin)要求較高(gao)(gao)(gao)，金融(rong)機(ji)(ji)構(gou)參(can)與(yu)操作(zuo)的積極性不(bu)高(gao)(gao)(gao)。減免MLF質押品(pin)(pin)后，金融(rong)機(ji)(ji)構(gou)特別是中小金融(rong)機(ji)(ji)構(gou)參(can)與(yu)MLF操作(zuo)的積極性有望提(ti)高(gao)(gao)(gao)。