近日，證(zheng)監會就全面實行(xing)(xing)(xing)股票(piao)發(fa)行(xing)(xing)(xing)注(zhu)冊(ce)制(zhi)主要制(zhi)度規則草案公開(kai)(kai)征求意見，標志著股票(piao)發(fa)行(xing)(xing)(xing)注(zhu)冊(ce)制(zhi)將(jiang)(jiang)在全市(shi)場(chang)(chang)推(tui)開(kai)(kai)。湖南(nan)大學(xue)金融與統計學(xue)院教授劉(liu)健鈞對中國證(zheng)券報記者(zhe)表示，這是一項具有(you)重大深遠(yuan)影響的(de)(de)歷史(shi)事件(jian)。從科創(chuang)板、創(chuang)業板、北(bei)京證(zheng)券交易所試點的(de)(de)成效(xiao)看，應該說(shuo)股票(piao)發(fa)行(xing)(xing)(xing)注(zhu)冊(ce)制(zhi)的(de)(de)制(zhi)度優勢已得到初步(bu)顯現(xian)。全面實行(xing)(xing)(xing)股票(piao)發(fa)行(xing)(xing)(xing)注(zhu)冊(ce)制(zhi)，對于(yu)推(tui)進我(wo)國多層次資(zi)本市(shi)場(chang)(chang)體系建(jian)設將(jiang)(jiang)具有(you)深遠(yuan)意義。以往(wang)市(shi)場(chang)(chang)上的(de)(de)“屯(tun)殼”行(xing)(xing)(xing)為(wei)將(jiang)(jiang)失去土壤，退市(shi)機(ji)制(zhi)順暢(chang)建(jian)立，進而給并(bing)購(gou)基金帶來并(bing)購(gou)投(tou)資(zi)機(ji)遇。

　　三大制度優勢初顯

　　自2019年7月22日首批科(ke)創板(ban)公司上市交易以(yi)來，我國的注冊制實踐(jian)已經歷兩年半多的時間。劉健鈞(jun)認為，實踐(jian)證明注冊制相(xiang)對于以(yi)往的核準制而(er)言，具有三(san)大(da)制度優勢(shi)。

　　第一(yi)，發行(xing)(xing)條(tiao)件(jian)大幅優化(hua)(hua)，可預期性(xing)顯(xian)著提高。注冊制僅保留了(le)(le)企業(ye)(ye)公開(kai)發行(xing)(xing)股票必要的(de)資格條(tiao)件(jian)、合規(gui)條(tiao)件(jian)，而(er)且有關標(biao)準體現了(le)(le)簡(jian)明化(hua)(hua)、透明化(hua)(hua)、通俗化(hua)(hua)的(de)特點。無論(lun)是對擬上(shang)市(shi)企業(ye)(ye)，還是對中(zhong)介專業(ye)(ye)機構和創投機構而(er)言，既提高了(le)(le)股票發行(xing)(xing)上(shang)市(shi)的(de)便利性(xing)，也顯(xian)著提高了(le)(le)可預期性(xing)。

　　第二(er)，將選擇權交(jiao)(jiao)給市(shi)場，彰顯市(shi)場在(zai)資(zi)源(yuan)(yuan)配(pei)置中的決定(ding)性作用(yong)。從目前科創板(ban)、創業板(ban)、北(bei)交(jiao)(jiao)所的注冊制(zhi)安排來看，均是由(you)擬上(shang)市(shi)企業先對照法定(ding)標準進(jin)行(xing)自我審(shen)查(cha)(cha)，由(you)注冊會(hui)(hui)計師事(shi)(shi)務所、律師事(shi)(shi)務所進(jin)行(xing)財(cai)務和合規(gui)(gui)審(shen)查(cha)(cha)，由(you)保薦(jian)券(quan)商承擔審(shen)查(cha)(cha)保薦(jian)職責，由(you)交(jiao)(jiao)易(yi)所對企業是否符合發行(xing)條(tiao)件、上(shang)市(shi)條(tiao)件和信息披(pi)露要求進(jin)行(xing)全(quan)面審(shen)核，由(you)證(zheng)監會(hui)(hui)基于交(jiao)(jiao)易(yi)所的審(shen)核意見依(yi)法作出是否同(tong)意注冊的決定(ding)。“這(zhe)種制(zhi)度安排，一方面更利于發揮擬上(shang)市(shi)企業、會(hui)(hui)計師事(shi)(shi)務所、律師事(shi)(shi)務所、保薦(jian)券(quan)商等市(shi)場主(zhu)體在(zai)證(zheng)券(quan)市(shi)場資(zi)本(ben)資(zi)源(yuan)(yuan)配(pei)置中的決定(ding)性作用(yong)；另一方面，監管部(bu)門可以騰出精力，集中做好規(gui)(gui)則(ze)制(zhi)訂和事(shi)(shi)中事(shi)(shi)后(hou)監管執法工(gong)作。”他說。

　　第(di)三，建(jian)立以(yi)信息披(pi)露(lu)為(wei)核(he)心的(de)運(yun)行(xing)機(ji)制，有(you)力(li)約(yue)束市(shi)(shi)場(chang)(chang)主(zhu)體行(xing)為(wei)。注(zhu)冊(ce)制在將(jiang)股票發(fa)行(xing)條件和(he)(he)(he)標準簡化的(de)同時，還將(jiang)選(xuan)擇權交給各相關(guan)(guan)市(shi)(shi)場(chang)(chang)主(zhu)體。這就相應帶(dai)來新(xin)問題(ti)：即擬上市(shi)(shi)企業、注(zhu)冊(ce)會計(ji)師事(shi)(shi)務所、律(lv)師事(shi)(shi)務所以(yi)及(ji)保薦券(quan)商是(shi)否真(zhen)正(zheng)自覺地嚴(yan)格自我審查和(he)(he)(he)認真(zhen)審核(he)，以(yi)把好股票發(fa)行(xing)和(he)(he)(he)上市(shi)(shi)的(de)入口質(zhi)量關(guan)(guan)？為(wei)了(le)有(you)效解決這個問題(ti)，有(you)關(guan)(guan)注(zhu)冊(ce)制規則盡可能(neng)地將(jiang)實質(zhi)性門檻轉化成了(le)信息披(pi)露(lu)要求(qiu)。這樣，一旦(dan)出(chu)現造假(jia)行(xing)為(wei)，就容易被曝光。通(tong)過建(jian)立起(qi)以(yi)信息披(pi)露(lu)為(wei)核(he)心的(de)市(shi)(shi)場(chang)(chang)運(yun)行(xing)機(ji)制，不僅能(neng)夠較好約(yue)束市(shi)(shi)場(chang)(chang)主(zhu)體的(de)行(xing)為(wei)，使得(de)發(fa)行(xing)上市(shi)(shi)全(quan)過程更加透明和(he)(he)(he)規范，而且(qie)為(wei)事(shi)(shi)中(zhong)事(shi)(shi)后監管執法的(de)公(gong)(gong)開(kai)、公(gong)(gong)正(zheng)、公(gong)(gong)平奠(dian)定(ding)了(le)更加堅實的(de)市(shi)(shi)場(chang)(chang)基礎。

　　為并購基金發展創造條件

　　劉健鈞(jun)表(biao)示，從我國(guo)多(duo)層次資(zi)本市場(chang)體系建設出發(fa)，全面(mian)實行股票發(fa)行注(zhu)冊制有三(san)大(da)深遠意義。

　　首先，更好(hao)發(fa)(fa)揮(hui)(hui)主(zhu)板作用，讓藍(lan)籌(chou)類企(qi)業(ye)(ye)也能分(fen)享注冊(ce)制紅(hong)利。他表示，按照我(wo)國多(duo)層(ceng)次資本市(shi)場(chang)體系建設的(de)(de)既有分(fen)工，滬深交易(yi)所(suo)的(de)(de)主(zhu)板定位于為大盤藍(lan)籌(chou)類企(qi)業(ye)(ye)服務，重(zhong)點支持業(ye)(ye)務模式成熟、經(jing)營(ying)業(ye)(ye)績穩定、規(gui)模較大、具有行業(ye)(ye)代表性(xing)的(de)(de)優(you)質(zhi)企(qi)業(ye)(ye)。這些企(qi)業(ye)(ye)的(de)(de)財務指標和誠(cheng)信合規(gui)度更加(jia)確定，從股票發(fa)(fa)行和上(shang)市(shi)交易(yi)的(de)(de)內在要(yao)求(qiu)看，實(shi)行注冊(ce)制的(de)(de)條件(jian)是扎實(shi)的(de)(de)。全面實(shi)行股票發(fa)(fa)行注冊(ce)制無疑將(jiang)會更好(hao)發(fa)(fa)揮(hui)(hui)滬深主(zhu)板市(shi)場(chang)的(de)(de)作用，讓大盤藍(lan)籌(chou)類企(qi)業(ye)(ye)也能分(fen)享注冊(ce)制紅(hong)利。

　　其次，避(bi)免發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)套利(li)，促(cu)進多層次資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場(chang)良(liang)性協調(diao)運行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)。劉健(jian)鈞認為(wei)，構建功(gong)能(neng)互補、錯(cuo)位發(fa)展(zhan)的(de)(de)多層次資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場(chang)體系是(shi)(shi)健(jian)全資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場(chang)功(gong)能(neng)的(de)(de)應有(you)之(zhi)義。唯有(you)如此，才能(neng)更好(hao)滿(man)足不(bu)同(tong)上市(shi)(shi)融(rong)資(zi)主體和(he)(he)不(bu)同(tong)投資(zi)主體的(de)(de)差(cha)異化需求。然而，在科創板(ban)、創業(ye)板(ban)、北交所已實行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)注(zhu)冊(ce)(ce)制(zhi)的(de)(de)情況下(xia)，滬(hu)深交易所的(de)(de)主板(ban)市(shi)(shi)場(chang)不(bu)實行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)注(zhu)冊(ce)(ce)制(zhi)，就必然地給股(gu)(gu)(gu)票(piao)(piao)發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)主體帶(dai)來發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)套利(li)空間。全面(mian)實行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)股(gu)(gu)(gu)票(piao)(piao)發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)注(zhu)冊(ce)(ce)制(zhi)以后，滬(hu)深主板(ban)市(shi)(shi)場(chang)和(he)(he)科創板(ban)、創業(ye)板(ban)、北交所之(zhi)間，在股(gu)(gu)(gu)票(piao)(piao)發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)理念、方(fang)式和(he)(he)程(cheng)序上實現了一(yi)致，只是(shi)(shi)注(zhu)冊(ce)(ce)條件各(ge)有(you)不(bu)同(tong)。這樣，各(ge)板(ban)塊(kuai)就能(neng)各(ge)歸其位，避(bi)免發(fa)行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)套利(li)，更好(hao)促(cu)進多層次資(zi)本(ben)市(shi)(shi)場(chang)良(liang)性協調(diao)運行(xing)(xing)(xing)(xing)(xing)。

　　第三，為(wei)并購(gou)(gou)(gou)(gou)基(ji)金(jin)發(fa)展創(chuang)造條件(jian)，有力(li)推進(jin)經濟結構調整。劉健鈞表示，科創(chuang)板、創(chuang)業板和北交所實行(xing)注(zhu)冊制極大地便利了(le)創(chuang)業投資(zi)(zi)(zi)(zi)基(ji)金(jin)的(de)(de)退(tui)出。與(yu)創(chuang)投基(ji)金(jin)相比(bi)，并購(gou)(gou)(gou)(gou)投資(zi)(zi)(zi)(zi)基(ji)金(jin)的(de)(de)投資(zi)(zi)(zi)(zi)、退(tui)出與(yu)資(zi)(zi)(zi)(zi)本(ben)(ben)市(shi)(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)聯系更為(wei)密切。因(yin)為(wei)，并購(gou)(gou)(gou)(gou)基(ji)金(jin)主要并購(gou)(gou)(gou)(gou)上(shang)市(shi)(shi)(shi)公(gong)司存(cun)量股(gu)權(quan)，其典型(xing)運(yun)作流程是：當某家(jia)上(shang)市(shi)(shi)(shi)公(gong)司因(yin)為(wei)種(zhong)種(zhong)原因(yin)而陷入(ru)困(kun)境時，并購(gou)(gou)(gou)(gou)基(ji)金(jin)主要通過摘牌下(xia)市(shi)(shi)(shi)方(fang)(fang)式將其轉變為(wei)非上(shang)市(shi)(shi)(shi)公(gong)司，然后再通過私下(xia)協(xie)議(yi)受讓方(fang)(fang)式收購(gou)(gou)(gou)(gou)其存(cun)量股(gu)權(quan)，對(dui)其進(jin)行(xing)重組重建；重組重建成功(gong)后，再通過二次上(shang)市(shi)(shi)(shi)等途徑(jing)實現投資(zi)(zi)(zi)(zi)退(tui)出。可見，并購(gou)(gou)(gou)(gou)基(ji)金(jin)在投資(zi)(zi)(zi)(zi)端需要資(zi)(zi)(zi)(zi)本(ben)(ben)市(shi)(shi)(shi)場(chang)為(wei)之提供并購(gou)(gou)(gou)(gou)機會，在退(tui)出端需要資(zi)(zi)(zi)(zi)本(ben)(ben)市(shi)(shi)(shi)場(chang)為(wei)之提供退(tui)出通道。由(you)于并購(gou)(gou)(gou)(gou)基(ji)金(jin)主要并購(gou)(gou)(gou)(gou)成熟(shu)型(xing)企業，故與(yu)主板市(shi)(shi)(shi)場(chang)的(de)(de)聯系又最為(wei)緊密。

　　他認為，在(zai)股票發行核準(zhun)制(zhi)下，一方(fang)(fang)面(mian)由(you)于新股發行成了稀缺資(zi)源，使(shi)(shi)(shi)得(de)地(di)方(fang)(fang)政府(fu)有強(qiang)烈(lie)的(de)“保殼(ke)”動(dong)力，進而促(cu)使(shi)(shi)(shi)市(shi)場產生了各種“屯(tun)殼(ke)”行為，最(zui)終(zhong)導致上(shang)(shang)市(shi)公司退市(shi)難，因(yin)(yin)而使(shi)(shi)(shi)得(de)并(bing)(bing)購(gou)(gou)(gou)基(ji)(ji)金(jin)無用武之(zhi)地(di)；另一方(fang)(fang)面(mian)被(bei)并(bing)(bing)購(gou)(gou)(gou)企(qi)業在(zai)并(bing)(bing)購(gou)(gou)(gou)基(ji)(ji)金(jin)的(de)資(zi)本支持下即使(shi)(shi)(shi)重組重建(jian)成功，也(ye)很難二次(ci)上(shang)(shang)市(shi)，進而使(shi)(shi)(shi)并(bing)(bing)購(gou)(gou)(gou)基(ji)(ji)金(jin)陷(xian)入退出難的(de)困(kun)境。滬深主板市(shi)場也(ye)實行注(zhu)冊(ce)制(zhi)以后(hou)，股票發行便(bian)相對容易且可預期，地(di)方(fang)(fang)政府(fu)就無需借助各種復(fu)雜(za)操作來(lai)力求“保殼(ke)”，而是會將(jiang)精力轉移(yi)到企(qi)業增量上(shang)(shang)市(shi)方(fang)(fang)面(mian)。這樣，“屯(tun)殼(ke)”行為便(bian)將(jiang)失(shi)去土(tu)壤，退市(shi)機制(zhi)才能(neng)順暢建(jian)立起來(lai)，進而給并(bing)(bing)購(gou)(gou)(gou)基(ji)(ji)金(jin)帶來(lai)并(bing)(bing)購(gou)(gou)(gou)投(tou)資(zi)機遇。此外，實行注(zhu)冊(ce)制(zhi)以后(hou)，被(bei)并(bing)(bing)購(gou)(gou)(gou)企(qi)業二次(ci)上(shang)(shang)市(shi)也(ye)將(jiang)變得(de)便(bian)利(li)，因(yin)(yin)而通過(guo)主板市(shi)場退出的(de)通道(dao)也(ye)將(jiang)變得(de)通暢。