研究報告內容摘要：

　　核心觀點

　　新華社近日(ri)報(bao)道(dao)，銀保監(jian)會針對(dui)近期部分房地產信(xin)(xin)托業務(wu)增(zeng)速(su)(su)過快、增(zeng)量過大的信(xin)(xin)托公司(si)開展約談警示，要(yao)求這些(xie)信(xin)(xin)托公司(si)控制業務(wu)增(zeng)速(su)(su)，提高風險管(guan)控水平。我(wo)們(men)認為本(ben)次監(jian)管(guan)加(jia)(jia)碼，是融(rong)(rong)資(zi)環境整體寬(kuan)松下的政策預(yu)對(dui)沖。在流動性(xing)可能更加(jia)(jia)寬(kuan)松的背景下，房地產企業融(rong)(rong)資(zi)不宜過松。我(wo)們(men)相(xiang)信(xin)(xin)，高信(xin)(xin)用企業的價值將(jiang)進一步凸顯(xian)。

　　▍房(fang)地(di)產(chan)信托(tuo)(tuo)融資(zi)余額(e)快速上(shang)升，新(xin)(xin)增(zeng)房(fang)地(di)產(chan)信托(tuo)(tuo)比(bi)例擴大。2019  年一季度末(mo)，投向房(fang)地(di)產(chan)的(de)資(zi)金信托(tuo)(tuo)余額(e)達到(dao)  2.81  萬(wan)億(yi)，占總(zong)余額(e)比(bi)例由  2016  年底的(de)  8.19%上(shang)升到(dao)  14.75%。6  月新(xin)(xin)發(fa)行(xing)信托(tuo)(tuo)投向房(fang)地(di)產(chan)業(ye)的(de)占比(bi)達到(dao)了  44.42%。而銀行(xing)貸款(kuan)和公開市場債(zhai)券發(fa)行(xing)市場也都相對充裕。

　　▍融(rong)資(zi)整體(ti)寬松下(xia)，監(jian)管(guan)加碼(ma)對沖。我(wo)們認為本次監(jian)管(guan)加碼(ma)，是融(rong)資(zi)環(huan)境整體(ti)寬松的政策預對沖。如果未來(lai)有(you)(you)機會(hui)降準，釋放流動性(xing)，甚至在長遠的未來(lai)有(you)(you)利率下(xia)降的可能，則提前布局避(bi)免資(zi)金過度流入地產行業(ye)的確(que)有(you)(you)必(bi)要(yao)。

　　▍信(xin)(xin)用(yong)分層(ceng)，高(gao)信(xin)(xin)用(yong)能力成核心競爭力。市(shi)場對于高(gao)信(xin)(xin)用(yong)評級主體偏好反而繼(ji)續上升(sheng)。二季度，AAA  級主體發行債(zhai)券(quan)規模(mo)比例上升(sheng)到  52.44%，AAA  級主體債(zhai)券(quan)與  AA+級債(zhai)券(quan)利差反而繼(ji)續擴大。而信(xin)(xin)用(yong)是公司(si)短期難以快速改變的核心能力。只能透(tou)過(guo)更加公開透(tou)明的持續經(jing)營(ying)來獲(huo)得，無法透(tou)過(guo)推動銷售(shou)數字狂(kuang)飆突進來獲(huo)得，也無法透(tou)過(guo)財務報表調節來獲(huo)得。高(gao)信(xin)(xin)用(yong)，不等于大規模(mo)。

　　▍行業影響可控，個(ge)體從信(xin)用分化(hua)到業績分化(hua)。在融(rong)資邊際緊(jin)縮的情況下，高信(xin)用公(gong)(gong)司和低信(xin)用能(neng)(neng)力公(gong)(gong)司的業績分化(hua)或將更加明(ming)(ming)顯。我們(men)相信(xin)，即使政(zheng)策進一步收(shou)緊(jin)，對于信(xin)用資質(zhi)高的龍頭公(gong)(gong)司而(er)(er)言(yan)，也能(neng)(neng)保持低成(cheng)本(ben)的公(gong)(gong)開市場融(rong)資能(neng)(neng)力。對于中小公(gong)(gong)司而(er)(er)言(yan)，其融(rong)資成(cheng)本(ben)在去年(nian)以(yi)來(lai)就沒出(chu)現過明(ming)(ming)顯下降，而(er)(er)隨著政(zheng)策收(shou)緊(jin)，勢必(bi)將推高企業真實資金成(cheng)本(ben)。

　　▍風險因素(su)：房地產融(rong)資(zi)超預期收緊；市場流動性(xing)環境發(fa)生巨(ju)大變(bian)化。

　　▍投資(zi)策略。目前行業(ye)(ye)基本面(mian)穩健，開發企業(ye)(ye)的估值具備吸引(yin)力。我們建(jian)議(yi)積極參(can)與具高信用(yong)能力，藍籌(chou)開發企業(ye)(ye)的反彈機會，重點推薦華夏幸福、招(zhao)商蛇(she)口、萬(wan)科  A、龍(long)湖集團等公司。