一周多(duo)以來，潮起潮落，暴(bao)漲(zhang)暴(bao)跌，在(zai)游資(zi)樂(le)此不疲的(de)推動之(zhi)下，可(ke)轉債市場(chang)演繹了一次(ci)次(ci)難以用經典理論解釋的(de)離奇走勢。26日，面(mian)對監(jian)管(guan)部門聯手狙擊，一些(xie)交易資(zi)金仍(reng)不罷休，可(ke)轉債“熔斷潮”繼續上演。

　　從(cong)看著正(zheng)股炒轉債(zhai)(zhai)，到(dao)拉抬正(zheng)股炒轉債(zhai)(zhai)，再到(dao)拋棄正(zheng)股炒轉債(zhai)(zhai)，可轉債(zhai)(zhai)炒作“打(da)法(fa)”不斷升級(ji)的(de)背(bei)后，是活躍資金(jin)利用可轉債(zhai)(zhai)獨特交易(yi)機制開展(zhan)的(de)過度投機，重(zhong)現當(dang)年炒權證的(de)瘋(feng)狂。

　　博傻的游(you)戲難有(you)贏(ying)家，擊(ji)鼓傳花終有(you)鼓聲(sheng)停止的一(yi)刻。可(ke)以預(yu)見，隨著制度的“補丁”打上(shang)，爆炒可(ke)轉債的“魔幻劇(ju)”將(jiang)落(luo)幕(mu)。

　　刀口舔血

　　26日，可轉債(zhai)(zhai)市場“熔斷潮”繼續(xu)上演。當天有(you)超過20只(zhi)可轉債(zhai)(zhai)盤(pan)中因大漲臨時停牌，多只(zhi)個券(quan)兩次(ci)臨時停牌。其中，通(tong)光(guang)轉債(zhai)(zhai)盤(pan)中一度上漲近130%，換(huan)手率高達7105.78%。

　　過去一周，可(ke)轉債炒(chao)作愈演愈烈，“熔(rong)斷”并不(bu)稀奇。不(bu)過，面(mian)對監(jian)管部門(men)聯手出擊，“熔(rong)斷潮(chao)”頑(wan)強上演，多少還是有些出乎意料。

　　23日晚，中國證監會公布《可轉(zhuan)換公司債(zhai)券(quan)管(guan)理辦法（征求意見稿）》，特別(bie)提到(dao)針對近期出現的個別(bie)可轉(zhuan)債(zhai)被過分炒作、大(da)漲大(da)跌的現象(xiang)，著重(zhong)解決投資者適當性管(guan)理不(bu)適應、交易(yi)制度缺乏制衡、日常監測不(bu)完備等問題。隨后，滬(hu)深證券(quan)交易(yi)所發聲(sheng)，將重(zhong)點(dian)監管(guan)可轉(zhuan)債(zhai)交易(yi)，嚴密防控交易(yi)風險。

　　監管狙擊之下，爆(bao)炒可轉債(zhai)無異于“刀口舔血(xue)”，參與者究竟是何種(zhong)心態？

　　“監管的(de)態度已(yi)經很明了，主力這(zhe)個(ge)玩(wan)法(fa)的(de)確過火，不(bu)過一夜暴富、迅(xun)速(su)翻倍的(de)誘惑讓我難以抵(di)擋。反正我不(bu)可能是擊(ji)鼓(gu)傳花的(de)最后(hou)一棒。”一位投資者坦言。

　　“玩的就是心(xin)跳”“撐死(si)膽大的餓死(si)膽小的”在網絡論壇(tan)上，類似言論不少(shao)見，更有人(ren)信誓旦旦地表(biao)示：“可轉債(zhai)行情還會(hui)繼續(xu)，畢(bi)竟(jing)人(ren)性(xing)這東西，控制不住(zhu)。”

　　“權證時代又回來了！”老(lao)股民發出如(ru)此感(gan)慨。脫離價(jia)值的價(jia)格、大(da)起大(da)落(luo)的走(zou)勢、畸(ji)高的換手(shou)率，以及對監管(guan)動(dong)作的漠視，這(zhe)些都讓眼下的可轉債行情陡增幾分當年爆炒(chao)權證的瘋狂色彩。

　　投機進階之路

　　當年(nian)，權證從(cong)誕生(sheng)之初到(dao)退出市場(chang)舞臺，關(guan)于“炒作”“投機”的非議始(shi)終(zhong)揮之不(bu)去(qu)。可(ke)轉債市場(chang)炒作也演繹了一條(tiao)步步驚心的進(jin)階之路(lu)。

　　可轉債(zhai)(zhai)攻防兼(jian)備，這是(shi)其為人所知的(de)(de)基本特性(xing)(xing)，也是(shi)不少(shao)投(tou)(tou)資(zi)者涉足可轉債(zhai)(zhai)的(de)(de)初(chu)衷——向(xiang)下有債(zhai)(zhai)性(xing)(xing)打底，向(xiang)上(shang)(shang)有股(gu)性(xing)(xing)加持(chi)，能夠比純債(zhai)(zhai)“多(duo)收(shou)三(san)五斗”。曾做過(guo)可轉債(zhai)(zhai)研究員的(de)(de)老(lao)劉說，在這一初(chu)衷下，投(tou)(tou)資(zi)者或(huo)通過(guo)可轉債(zhai)(zhai)埋伏(fu)股(gu)市向(xiang)上(shang)(shang)拐點，或(huo)分享股(gu)市上(shang)(shang)漲(zhang)紅(hong)利，又或(huo)者開展條(tiao)款博弈，構成(cheng)可轉債(zhai)(zhai)投(tou)(tou)資(zi)主(zhu)流模式(shi)。

　　有主流(liu)，就(jiu)有“非主流(liu)”。在一些(xie)投(tou)資(zi)者看來(lai)，可轉債不僅多了(le)(le)股性(xing)，還保(bao)留(liu)了(le)(le)債券的(de)優(you)勢——“T+0”、不設漲跌停板，甚至可質押融資(zi)放(fang)杠桿，有了(le)(le)這些(xie)特(te)性(xing)在身，就(jiu)可解鎖超越股票和(he)債券交(jiao)易的(de)“高(gao)級技能(neng)”。

　　“正(zheng)(zheng)股會漲(zhang)停，可(ke)(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)則不受漲(zhang)跌停板限制。若看好正(zheng)(zheng)股，可(ke)(ke)借(jie)道轉(zhuan)債(zhai)(zhai)搶(qiang)籌碼(ma)，又或者開展可(ke)(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)與正(zheng)(zheng)股的套利。”老(lao)劉說，這是可(ke)(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)投機的1.0版本。

　　更高級的玩法——2.0版本(ben)，則是利用可轉債與正股相(xiang)互(hu)配(pei)合，借題材，拉正股，炒可轉債，有些類似股市上(shang)的“堵板吃(chi)溢價”。在2019年7月的泰(tai)晶轉債、2020年3月的再升轉債身上(shang)都能看到(dao)這樣的“配(pei)方”。

　　“與股市‘堵(du)板吃溢(yi)價’不(bu)(bu)同的(de)是，正(zheng)股只能(neng)隔日(ri)交易，可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)當天就(jiu)能(neng)做完，甚至不(bu)(bu)止一(yi)次。可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)‘T+0’、不(bu)(bu)設漲跌停板的(de)交易特(te)性，為實(shi)施正(zheng)股與可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)套利、日(ri)內套利賦(fu)予了極大靈(ling)活性。”中金公(gong)司發布的(de)研報點評(ping)這一(yi)現(xian)象。

　　然而(er)，不(bu)論是1.0版本還是2.0版本，炒(chao)(chao)(chao)的(de)還是正股的(de)故事。最近這輪行情則全然不(bu)同。“爆炒(chao)(chao)(chao)性(xing)質更(geng)加(jia)純粹，炒(chao)(chao)(chao)作品種幾乎(hu)完全表(biao)現(xian)為脫離(li)正股的(de)估值擴張(zhang)。”廣發證券(quan)發布的(de)報告(gao)如是分(fen)析。

　　如果說藍盾轉債(zhai)率(lv)先爆發，還(huan)帶有(you)2.0版本痕(hen)跡，后面橫河轉債(zhai)卷土重來，以及(ji)正(zheng)(zheng)元轉債(zhai)“旱地拔(ba)蔥(cong)”，則完全(quan)拋棄了正(zheng)(zheng)股(gu)路線，是赤裸裸的(de)炒(chao)作。10月23日(ri)，可轉債(zhai)市場單日(ri)總(zong)成交額逼近2000億元，史(shi)所罕見。

　　“這就是(shi)博(bo)傻(sha)，玩的是(shi)擊鼓(gu)傳(chuan)花游戲。”越(yue)來越(yue)多的人(ren)看(kan)到(dao)這一點(dian)。博(bo)傻(sha)，正(zheng)是(shi)當(dang)年不少人(ren)對權(quan)證(zheng)炒(chao)作(zuo)的看(kan)法。

　　權(quan)證瘋狂過后是一地(di)雞(ji)毛，如今(jin)的(de)可轉債也不由得(de)讓人擔(dan)心。“脫離了正股，可轉債走勢就是無源(yuan)之水(shui)、無本之木，擊鼓傳(chuan)花游戲(xi)終有鼓聲(sheng)停止的(de)一刻(ke)。”老劉說。

　　監管打“補丁”

　　從(cong)收益增強(qiang)工具的樸(pu)素定(ding)位，再到游資(zi)炒作的超級利器，是什么導致可轉債異化？

　　在業(ye)內人士看來，“非主流行情”不會是傳統可轉債(zhai)(zhai)(zhai)投(tou)資(zi)者(zhe)所為。此前可轉債(zhai)(zhai)(zhai)投(tou)資(zi)者(zhe)主要是債(zhai)(zhai)(zhai)券型(xing)基(ji)金，現在的(de)投(tou)資(zi)者(zhe)群體壯大且更加豐富，可轉債(zhai)(zhai)(zhai)交易策略自然迎來“百花齊放”。從某(mou)種(zhong)程度上說，交易模式變化是中小(xiao)投(tou)資(zi)者(zhe)等可轉債(zhai)(zhai)(zhai)新勢力崛起(qi)的(de)結果。

　　“散戶的涌入正(zheng)在將傳統投資者(zhe)擠出這個市場。”老(lao)劉表示(shi)，在劇烈(lie)波動(dong)面(mian)前，傳統投資者(zhe)會顯得無所適從(cong)，畢竟這些人以債(zhai)券投資者(zhe)為主，不愿甚至未曾想過承受如此(ci)大幅波動(dong)。

　　可(ke)轉債(zhai)炒作興起可(ke)能與市(shi)場環(huan)境不無關系。興業證券發布的研(yan)報認(ren)為，當前A股震蕩(dang)市(shi)賺(zhuan)錢效應(ying)不明(ming)顯，具(ju)備“T+0”、漲跌(die)幅不受(shou)限、參與門(men)檻低特(te)征的可(ke)轉債(zhai)市(shi)場特(te)別容易(yi)成(cheng)為活躍資金的聚集(ji)地。

　　在股市，活(huo)躍資(zi)金偏愛中小盤(pan)股，這在可轉(zhuan)債(zhai)(zhai)市場(chang)也不例外。2019年(nian)以來(lai)幾輪可轉(zhuan)債(zhai)(zhai)炒作的(de)對象幾乎都是小盤(pan)可轉(zhuan)債(zhai)(zhai)。

　　“小盤可(ke)(ke)轉債適合游(you)資(zi)炒(chao)作(zuo)。”老劉(liu)表示，“T+0”意味(wei)著一筆(bi)資(zi)金(jin)一天可(ke)(ke)以多次買(mai)入賣出，對于擅長短(duan)線炒(chao)作(zuo)的游(you)資(zi)來(lai)說，可(ke)(ke)轉債比“T+1”的股票(piao)無疑具有更大的投機價值。無漲(zhang)跌(die)幅限(xian)制，也令(ling)眾多高風險(xian)偏好投資(zi)者(zhe)對可(ke)(ke)轉債青(qing)睞有加(jia)。另外，可(ke)(ke)轉債交易免收(shou)印花稅，降低了炒(chao)作(zuo)成本(ben)。

　　站在監(jian)管角度，這些則有(you)可(ke)(ke)(ke)能(neng)成為需(xu)要完(wan)善(shan)的方面。天風證券孫彬彬團隊(dui)認為，《管理辦法》重(zhong)點提出“解決可(ke)(ke)(ke)轉債的交(jiao)易(yi)規(gui)則與(yu)其(qi)‘股性’不(bu)(bu)匹(pi)配(pei)、信(xin)息(xi)披露規(gui)則與(yu)其(qi)‘債性’不(bu)(bu)匹(pi)配(pei)等(deng)問題”。“后續可(ke)(ke)(ke)轉債交(jiao)易(yi)規(gui)則方面可(ke)(ke)(ke)能(neng)會結合正(zheng)股交(jiao)易(yi)特(te)征進行修(xiu)改，比如引入(ru)與(yu)正(zheng)股相同的漲(zhang)跌停板制度，調整(zheng)‘T+0’等(deng)。”該團隊(dui)預計。

　　市場(chang)人(ren)士普遍認為，隨著(zhu)監管出擊，可轉(zhuan)債市場(chang)炒作會逐步降溫(wen)，價值回(hui)歸是大勢所趨。然而，財富的轉(zhuan)移(yi)，資金的博(bo)弈，交易者的悲(bei)喜，機制(zhi)的缺憾，從可轉(zhuan)債市場(chang)躁動之(zhi)中，各方可以思索的東(dong)西有很多……