在當(dang)前債券收(shou)益率不斷下(xia)降的(de)(de)背景下(xia)，可(ke)(ke)借助可(ke)(ke)轉債增強收(shou)益的(de)(de)一級債基進入更多投資者的(de)(de)視野(ye)。

　　據Choice數據統計，今年二季(ji)度，一(yi)級債(zhai)基的總規模增長超(chao)800億元，較(jiao)一(yi)季(ji)度末環(huan)比上漲超(chao)20%。在業內人士看(kan)來，一(yi)級債(zhai)基的收益與波動水(shui)平(ping)位于“固收+”基金(jin)與純債(zhai)型基金(jin)之間，為投資者提(ti)供了(le)更(geng)豐富的投資選擇。

　　但隨著可(ke)轉債(zhai)(zhai)的信用風險受到更多市場關注，其(qi)投資(zi)邏輯已發生(sheng)變(bian)化。不少債(zhai)(zhai)券基金經理也(ye)開始針(zhen)對(dui)組合中(zhong)的可(ke)轉債(zhai)(zhai)持倉(cang)進(jin)行調整，以把握其(qi)中(zhong)的結(jie)構性機會。

　　資金明顯加快流向一級債基

　　今年二(er)(er)季度，資金開始(shi)向一(yi)級(ji)債基(ji)市場大幅涌入。Choice數據顯(xian)示(shi)，截至(zhi)(zhi)二(er)(er)季度末(mo)，市面(mian)上共存續239只一(yi)級(ji)債基(ji)，總規(gui)模達4780.4億(yi)元(yuan)，較(jiao)一(yi)季度末(mo)的3974.2億(yi)元(yuan)增加了806.2億(yi)元(yuan)，環比上漲20.3%。拉長時間來(lai)看，截至(zhi)(zhi)去年末(mo)，一(yi)級(ji)債基(ji)市場總規(gui)模為3974.18億(yi)元(yuan)，而今年一(yi)季度末(mo)的數據與之基(ji)本持(chi)平。可以(yi)看出，今年二(er)(er)季度資金流向一(yi)級(ji)債基(ji)明顯(xian)。

　　從單只(zhi)基金(jin)來看，易方達增(zeng)(zeng)強回報債券、易基歲(sui)豐添(tian)利、匯添(tian)富增(zeng)(zeng)強收益債券最受青睞，二季(ji)度規(gui)(gui)模(mo)分(fen)別(bie)增(zeng)(zeng)長72.1億(yi)元、69.5億(yi)元和55.1億(yi)元，增(zeng)(zeng)幅分(fen)別(bie)為43.6%、104.5%和1425.6%。共計45只(zhi)一(yi)級債基的規(gui)(gui)模(mo)實現翻倍，其中12只(zhi)基金(jin)的規(gui)(gui)模(mo)增(zeng)(zeng)幅超過500%。

　　為何一級債基受到投資者的追捧？多位市(shi)場人士分析認為，其既滿足了(le)穩健型投資者對安(an)全性(xing)的需求，又能在一定(ding)程度上追求超(chao)額(e)收益。

　　中(zhong)歐基(ji)(ji)金表示，作為固收增(zeng)強的(de)一種策(ce)略，一級債(zhai)(zhai)基(ji)(ji)在(zai)(zai)主要投向債(zhai)(zhai)券資(zi)產的(de)同時，可(ke)以利用(yong)可(ke)轉債(zhai)(zhai)及可(ke)轉債(zhai)(zhai)轉股增(zeng)強組合的(de)收益(yi)(yi)。相較于(yu)純債(zhai)(zhai)基(ji)(ji)金而言，一級債(zhai)(zhai)基(ji)(ji)的(de)潛在(zai)(zai)收益(yi)(yi)和風(feng)險(xian)都更(geng)大(da)，適(shi)合既不(bu)滿足于(yu)純債(zhai)(zhai)基(ji)(ji)金收益(yi)(yi)，又(you)能承(cheng)受小(xiao)幅(fu)波(bo)動的(de)投資(zi)者。同時，相較于(yu)二級債(zhai)(zhai)基(ji)(ji)和偏(pian)債(zhai)(zhai)混合型基(ji)(ji)金，一級債(zhai)(zhai)基(ji)(ji)整體在(zai)(zai)權(quan)益(yi)(yi)部分的(de)暴露相對有限，受股市波(bo)動的(de)影響較小(xiao)。

　　金鷹(ying)基(ji)(ji)金絕(jue)對收益(yi)(yi)投資(zi)部分(fen)析，相(xiang)較于二級(ji)債(zhai)基(ji)(ji)等資(zi)產(chan)配置(zhi)中可能同時包括股票(piao)、可轉(zhuan)債(zhai)和債(zhai)券的(de)(de)(de)結構，一(yi)級(ji)債(zhai)基(ji)(ji)中的(de)(de)(de)含權資(zi)產(chan)配置(zhi)一(yi)般(ban)以高安全邊際(ji)、低波動的(de)(de)(de)可轉(zhuan)債(zhai)為主(zhu)，降(jiang)低了組合(he)受股票(piao)資(zi)產(chan)波動的(de)(de)(de)影響(xiang)。“對純債(zhai)基(ji)(ji)金而言，當前主(zhu)流債(zhai)券資(zi)產(chan)的(de)(de)(de)收益(yi)(yi)率(lv)大幅壓縮，加(jia)杠(gang)桿、信(xin)用下沉與拉久期等操(cao)作能博(bo)取的(de)(de)(de)超額(e)收益(yi)(yi)相(xiang)對有限，一(yi)級(ji)債(zhai)基(ji)(ji)通過增加(jia)對含權資(zi)產(chan)的(de)(de)(de)配置(zhi)，有望實現收益(yi)(yi)增厚的(de)(de)(de)目標。”金鷹(ying)基(ji)(ji)金相(xiang)關人士(shi)表示。

　　可轉債投資“不可再取巧”

　　6月以來(lai)，一級債基(ji)增強收益(yi)部分投資標(biao)的——可(ke)轉(zhuan)(zhuan)債經歷了較大(da)幅(fu)度調整。關于其后續投資邏輯，多(duo)位市場(chang)人(ren)士(shi)分析稱(cheng)，要重視其信用風險，可(ke)轉(zhuan)(zhuan)債投資要回歸(gui)財務分析和市場(chang)研究的本源(yuan)。

　　“可轉債(zhai)(zhai)一向有(you)‘下有(you)保底，上有(you)收(shou)益’的(de)優秀屬性，其中更是派生了一類投資邏輯叫‘差公司(si)，好轉債(zhai)(zhai)’，但目前(qian)來看，今(jin)后可轉債(zhai)(zhai)這樣的(de)投資邏輯顯然被打破了，不可再取巧。”某資深從業人士(shi)坦言(yan)。

　　在中歐(ou)基金多資產團(tuan)隊看來(lai)，可(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)債(zhai)市場既有(you)其脆(cui)弱(ruo)性也有(you)其韌性：“脆(cui)弱(ruo)性可(ke)(ke)以從資金結構上來(lai)理解，可(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)債(zhai)是機構定價(jia)的市場，固定收益資金是主要參與者，對信用風險(xian)敏感，且行為模式趨同。同時，可(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)債(zhai)的市場深(shen)度較淺(qian)，容易(yi)由個券風險(xian)演變成流動性踩(cai)踏風險(xian)，或容易(yi)出現超跌和錯殺的情況。”

　　“韌性則可以從兩個(ge)方面來看：一(yi)(yi)方面，可轉(zhuan)債(zhai)的容(rong)(rong)錯率(lv)高，下限相對堅(jian)實，而流(liu)動性沖擊(ji)一(yi)(yi)般具有(you)短期性，一(yi)(yi)旦負(fu)反饋結束，待市(shi)場情緒恢復，大量(liang)被錯殺(sha)的可轉(zhuan)債(zhai)或會完成修復；另一(yi)(yi)方面，可轉(zhuan)債(zhai)的下跌一(yi)(yi)般出現在權益市(shi)場底部(bu)，市(shi)場一(yi)(yi)旦反轉(zhuan)，就會出現股價和估(gu)值(zhi)的雙(shuang)重修復，這(zhe)也是超跌后容(rong)(rong)易出現大行(xing)情的原因。”中歐基金多資產(chan)團隊稱。

　　通過(guo)復(fu)盤近(jin)期可(ke)(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)債市(shi)場的(de)表現，中歐基金多資產團(tuan)隊認為，近(jin)期可(ke)(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)債市(shi)場出現不(bu)小(xiao)回撤，尤(you)其低(di)價(jia)可(ke)(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)債的(de)跌幅較大，市(shi)場對可(ke)(ke)(ke)轉(zhuan)(zhuan)債的(de)信用(yong)風險從“不(bu)定價(jia)”轉(zhuan)(zhuan)向(xiang)“過(guo)度定價(jia)”。

　　該團隊認為，本輪可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)(zhai)市場的(de)回調(diao)有兩(liang)點啟示：“一是(shi)(shi)要更重視可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)(zhai)的(de)股權(quan)價(jia)(jia)值，不能簡單把偏(pian)(pian)債(zhai)(zhai)(zhai)型可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)(zhai)當債(zhai)(zhai)(zhai)券來看。近(jin)幾年可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)(zhai)評級下調(diao)的(de)比例逐漸增加(jia)，側面說明可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)(zhai)的(de)債(zhai)(zhai)(zhai)性(xing)價(jia)(jia)值或是(shi)(shi)被高估的(de)，至少沒有真實反(fan)映信用風險溢價(jia)(jia)。一旦失(shi)去股權(quan)價(jia)(jia)值的(de)保護，債(zhai)(zhai)(zhai)底(di)的(de)支撐(cheng)將(jiang)不牢靠，其定價(jia)(jia)的(de)機(ji)制也需要改(gai)變(bian)。二是(shi)(shi)偏(pian)(pian)債(zhai)(zhai)(zhai)型可(ke)轉(zhuan)債(zhai)(zhai)(zhai)的(de)修復(fu)更依賴股市行情，節奏上也更為滯(zhi)后(hou)。”

　　金(jin)鷹(ying)基(ji)金(jin)絕(jue)對(dui)收(shou)益(yi)投資部也認為(wei)，近期可(ke)(ke)轉(zhuan)債市場(chang)風(feng)險(xian)的(de)(de)(de)擴(kuo)散影(ying)響到機構底倉(cang)的(de)(de)(de)定(ding)(ding)(ding)價(jia)邏輯，一定(ding)(ding)(ding)程度上(shang)改(gai)變了可(ke)(ke)轉(zhuan)債的(de)(de)(de)定(ding)(ding)(ding)價(jia)錨，可(ke)(ke)轉(zhuan)債投資標(biao)的(de)(de)(de)的(de)(de)(de)選(xuan)擇應兼顧預期收(shou)益(yi)和風(feng)險(xian)控(kong)制等(deng)多(duo)方面因素。“震蕩行情下，大(da)市值正股對(dui)應的(de)(de)(de)可(ke)(ke)轉(zhuan)債回撤相對(dui)更可(ke)(ke)控(kong)。但隨著可(ke)(ke)轉(zhuan)債市場(chang)信(xin)用(yong)資質參差(cha)不(bu)齊現象加劇，中長(chang)期來看，不(bu)同類型可(ke)(ke)轉(zhuan)債的(de)(de)(de)定(ding)(ding)(ding)價(jia)或將出現明顯分化(hua)。”金(jin)鷹(ying)基(ji)金(jin)絕(jue)對(dui)收(shou)益(yi)投資部相關人士稱。

　　后市情緒偏中性

　　“對于(yu)當前的(de)可轉債估值，我(wo)們繼續持中性(xing)態(tai)度，后續會(hui)密切跟(gen)蹤市場動態(tai)，如果(guo)找到(dao)性(xing)價(jia)比較(jiao)高的(de)品種，再擇(ze)優配置。”一位債券基金(jin)經理向(xiang)上(shang)海證券報記(ji)者(zhe)介紹。

　　在東方(fang)(fang)紅資管看(kan)來(lai)，可(ke)(ke)轉債市(shi)場中，未來(lai)要(yao)尋找結構性機會。對于(yu)大盤績(ji)優標的，年內(nei)來(lai)看(kan)，市(shi)場預期中性、風(feng)險偏好(hao)震蕩之下，疊加部分行(xing)業(ye)正位于(yu)底部上行(xing)區間(jian)內(nei)，大金(jin)融(rong)、生(sheng)豬養(yang)殖、周期品種等仍然具(ju)備較高的配(pei)置價值；對于(yu)小微(wei)盤標的，進入三季度(du)，相關利空逐(zhu)步出(chu)盡，要(yao)抓住小微(wei)品種階段(duan)性修復帶來(lai)的交易性機會；方(fang)(fang)向上可(ke)(ke)挖掘(jue)業(ye)績(ji)改善標的。

　　金(jin)鷹基(ji)金(jin)絕對收(shou)益投資部認為，后續(xu)在(zai)倉位(wei)(wei)的(de)(de)控制(zhi)上(shang)取(qu)決(jue)于(yu)對可(ke)轉債市場的(de)(de)判斷(duan)，若(ruo)流(liu)動性逐步(bu)修復到偏右側風格(ge)，會逐步(bu)增(zeng)加可(ke)轉債的(de)(de)倉位(wei)(wei)比(bi)重(zhong)。在(zai)可(ke)轉債的(de)(de)風格(ge)選擇(ze)上(shang)更偏好于(yu)偏債型加上(shang)平衡型的(de)(de)結構配置，重(zhong)點關注面值價(jia)格(ge)以上(shang)、贖回價(jia)格(ge)以下(xia)且具有一定期權價(jia)值的(de)(de)可(ke)轉債，在(zai)維持高安全邊(bian)際的(de)(de)前提下(xia)博取(qu)收(shou)益。

　　“目(mu)前更關注聚焦(jiao)高質量發展產(chan)業方(fang)(fang)向(xiang)的可轉債(zhai)，包(bao)括受益(yi)于AI賦能的新科技周期、以手機為(wei)代表的消費電(dian)子需求復蘇，以及國(guo)產(chan)科技生態(tai)的建設等方(fang)(fang)向(xiang)的標的。”金(jin)鷹(ying)基金(jin)絕對收益(yi)投資部相關人(ren)士說。